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《非理性繁荣》读书笔记
这个假期我读完了罗伯特·希勒《非理性繁荣》（中译本, 中国人民大学出版社）, 同时为了加深对本书了解, 我也拜读了拉斯特维德《金融心理学》和《投资学》这两本经典之作, 深受启发。
从大学术源流看, 《非理性繁荣》属于行为金融学范围, 而行为金融学研究结果, 某种程度上组成了技术分析理论（尤其是道氏理论）基础; 假如技术分析以前被人认为有点像看云识天气话, 那么行为金融学将以前看云识天气向气象学转变。尽管这可能只是刚开始。同时从“非理性”角度看, 巴菲特所代表价值投资流派, 其上游其实也是行为金融学。假如没有市场先生定价错误, 巴菲特价值投资策略就极难实施。所以, 我们看到, 价值投资、 技术分析以及行为金融学, 她们有一个共同对手, 即有效市场理论。
实际上, 本书研究关键是投机市场行为、 人类易犯错误性以及资本主义不稳定性, 对股市和房市做了深刻剖析。首先本书对股市和房市发展历程进行了回顾, 接着研究了造成市场泡沫结构性原因、 文化原因, 市场行为背后心理原因, 并对学术界部分解释做了介绍, 最终探讨了投机性泡沫对投资者及政府影响。
第一部分: 摘要
一、 是否存在“非理性繁荣”这种现象——大前提
是否存在非理性繁荣一直都是学术界在争论一个问题。作为这一论断关键支持者希勒是这么认为: 非理性繁荣是投机性泡沫心理基础, 而投机性泡沫是这么一个情况, 价格上涨信息刺激了投资者热情, 而且这种热情经过心理相互影响在人与人之间逐步扩散, 在此过程中, 越来越多投资者加入到推进价格上涨投机行列, 完全不考虑资产实际价值, 而一味地沉醉在对其她投资者发髻羡慕与赌徒般兴奋中。这是一个社会性、 群体性非理性状态（即使其中有部分或者部分冷静理性人或者反向赌徒）, 同时投资者对于资产实际价值完全不顾, 其后果就是价格远远偏离实际价值。
实际上这里实际价值也含有很大主观性, 不过这种主观性能够经过历史数据来消除, 因为我们要证实是非理性繁荣这一现象是否存, 而不考虑其存在历史时间和空间, 所以只要其在历史上存在过, 那么就能够作出结论。之所以这么是因为希勒要研究是这种现象, 而不是去做估计。
不过有一点是能够肯定, 这种现象未来肯定还会出现, 因为理性只是一个假设, 一个理想状态, 非理性则是一个活生生现实。
二、 发生非理性繁荣原因
（一） 诱发原因
股市和房地产投机性泡沫为何会发生呢？显然这不是由单个原因直接造成, 它组成原因众多, 盘根错节, 最终造成了这一泡沫发生。而且希勒认为全部原因都是经过影响个体买卖行为, 最终影响到整个市场供需关系, 从而实现其对市场影响。希勒列出了可能促进市场泡沫产生12个原因, 并做了论证阐释。这些原因以下:
1）市场经济疾速发展与业主社会。
2）政治和文化变迁促进了商业成功。
3）新信息技术; 以互联网为代表信息技术浪潮, 对于人类未来带来了深远影响, 不过对现有企业会产生什么样影响呢？希勒指出它出现可能增加也可能降低现有企业利润, 。所以, 就股市繁荣而言, 关键不是互联网革命对于大家现实生活所产生无法言喻深远影响, 而是这一革命所引发公众反应。
4）支持性货币政策与格林斯潘对策; 历史数据表明, 扩张性货币政策并不是肯定支持股市或者楼市泡沫, 不过中央银行姿态是一个关键作用原因。
5）生育高峰及其对市场显著影响。
6）媒体对财经新闻大量报道; 股市上升会造成更多财经媒体出现, 造成更多财经报道; 同时, 强化了媒体财经报道造成了对股票需求增加, 其作用正如消费品广告一样。在熊市, 那些财经类媒体对股票市场关注程度也在下降。
7）分析师愈益乐观估计。
8）固定缴费养老金计划推广。
9）共同基金成长。
10）通货膨胀回落及货币幻觉影响; 当通货膨胀很高时, 名义利率也很高, 但实际利率并不高, 按说股市不应对高名义利率有任何反应, 但股市仍倾向于走入低谷。这是因为存在一个“货币幻觉”, 或者说公众对货币标准改变所产生影响迷惑不解。
11）交易额增加。
12）赌博机会增加。这其实是一个助推器, 涨时助涨, 跌时助跌。
（二） 反馈和放大机制
一） 反馈理论
希勒认为, 市场本身含有反馈和放大机制, 放大机制是经过一个反馈环工作, 反馈环是一个自然形成“篷齐过程”, 过去价格上涨增强了投资者信心及期望, 这些投资者深入抬升股价, 以吸引更多投资者, 这种循环不停进行下去, 所以造成对原始诱发原因放大反应。
相关反馈理论解释有两种, 一个认为发生反馈是因为过去价格上涨产生了对价格深入上涨预期, 另一个解释则认为, 发生反馈是因为过去价格上涨使投资者信心增强, 通常认为这种反馈关键是对价格连续增加模式反应, 而不是对价格忽然上涨反应。
同时反馈有两种不一样模型, 最为基础类型是价格-价格反馈。另一个是价格-GDP-价格反馈, 即财富效应推进经济发展, 大家本身心理原因一样作为这个复杂反馈模型一部分对经济产生影响。
值得注意是向全部存在东西一样, 泡沫并不会忽然破灭, 也会出现负泡沫, 及反馈机制现有双向性。
二） 篷齐骗局分析
实际上篷齐骗局是价格反馈一个有力例证。
成功篷齐骗局往往向投资者编制部分赚大钱小说, 从逻辑上将不合理盈利模式经过小说转为合理, 从而对追求财富人产生极大诱惑力。而且最初投资者通常能够赢利, 然后会不停有新投资者涌入, 这么新进入投资者资金受骗局制造者用来支付之前投资者酬劳, 可见她们充足利用了时差, 是美国国债运作模式良好学习者与继承者。
在市场繁荣景象中, 往往有精心设计用以骗人假象、 骗局以及操纵市场行为, 如安然、 帕玛拉特企业以及中国当年亿安科技、 上海梅林、 银广夏、 琼民源等。每一场牛市过后, 总有部分企业欺诈行为暴露出来。除了有意欺诈外, 还会有大量有意无意误导, 或者制造概念、 题材以及财富神话, 如互联网泡沫期间讲小说。
有时候, 即使没有有意欺诈, 仍存在自然发生反馈, 比如相关股市神话, 大家记住正面消息, 忽略负面消息, 自然事件发生引发类似篷齐骗局过程。需要注意是这些欺诈和误导也是市场泡沫必需组成部分, 当估值达成一定高度时, 就必需有一个合理小说作为支撑。
（三）文化原因
在讨论文化原因对市场产生影响时, 本书关键讨论了新闻媒体和新时代经济思想两个方面内容。
一）新闻媒体
新闻媒体作为市场一部分, 她们一直为了生存而相互竞争, 她们传输内容早已失去了处女般纯真, 而是以吸引公众注意力为最高目, 所以她们将注意力集中在含有口头传输潜力新闻上, 以使公众成为稳定用户群体, 所以金融市场肯定吸引媒体, 媒体所以也就成了金融市场走狗与渲染者。
不过, 新闻媒体讨论类似于“众声喧哗”, 什么见解和情况都可能出现, 基础不做充足、 深入讨论, 只是为了迎合公众趣味; 同时公众也不关心理论和深刻分析, 在新闻媒体提供泛滥数据和信息面前, 公众往往关注权威或者名人见解。
从历史数据看, 重大新闻日与重大股价改变之间, 没有肯定联络; 大多数重大价格改变日没有重大新闻。反应危机新闻事件可能伴随重大股市价格改变, 但并不显著。但这关键是因为媒体是一个事后行为吧, 而且媒体报道内容总是含有选择性, 她只会选择那些对自己有利得新闻。
希勒通认为, 新闻报道不可能是最初股价重大改变原因, 尽管它对市场股价改变十分关键, 新闻报道造成了股价深入反馈, 使反馈效果比其她情况下连续时间更长。新闻报道最多只是连锁事件引发者, 她吸引了投资者注意力, 并产生了累计效应, 使投资者更多关注, 引发连锁反应。
其中值得注意是, 希勒论证了新闻媒体报道不是反转（崩盘）原因, 不过与里根总统时代布兰迪委员会相关1987年崩盘调查汇报有些不一样。布兰迪汇报认为新闻媒体对一些事件报道可能引发了最初下跌, 而希勒依据其调查结果认为, 没有证据显示这一点。有严厉研究指出, 新闻媒体对一些事件报道经过促进最初价格下降而点燃大瓦解导火线是有可能。
一个充满泡沫市场崩盘是肯定, 这个结论大约没有争论。问题是什么造成了最初下跌？这可能不可能确定, 也就是说非常偶然, 很可能是一次蝴蝶翅膀振动; 即使现在来看过去几次反转, 包含6124点反转, 都极难搞得清楚。市场存在理性力量, 也存在非理性力量, 而且总是在此消彼长变动之中。只要有非理性力量, 整个市场就是非理性, 或者说非理性力量总是叠加在理性力量基础上。理性力量在一些阶段能够使市场正确反应市场事件和信息意义, 带动非理性力量, 但并不总是如此, 在某个时刻, 反馈放大机制会起决定性作用, 媒体推波助澜, 最终造成理性力量失去控制。
不言而喻, 新闻媒体是全球各地金融市场连接起来关键原因, 这造成全球金融市场存在某种关联性和相同性。
二） 新时代经济思想
每一次大牛市总是伴伴随一个流行观念——未来比过去愈加好。这是一个普遍弥漫社会乐观主义, 大家总是认为“新时代”即未来临, 所以信心百倍, 抬头向前, 却不知自己早已在前面给自己挖了一个万劫不复坑。但相关“新时代”思想讨论和传输也不是股价最初上涨原因, 实际上是股市发明了新时代理论, 作为回报新时代理论成了股市助推器。
书中提到了20世纪初以来美国几次大牛市乐观主义气氛或者“新时代”理论, 包含20世纪最初十年、 代、 50年代和60年代、 90年代, 论证了新时代对经济增加和企业盈利支撑是不存在, 股市崩盘以及对应经济萧条证实了这一点。但大家总是相信新时代经济思想魔力, 忘记了之前惨痛教训。而且公众对市场极度乐观和过分自信部分源于新时代思想, 而且本身也组成新时代思想一部分。
值得欣慰是最近十年以来, 重视风险人多了, 风险观念增强, 公众包含教授对股市泡沫有更多关注, 不过并未改变大局, 新时代思想仍然占主导地位。她们最多只是让大家感觉到不确定, 直到引发连锁反应, 成为向下反馈机制先兆,
历史情况表明, 公众心中新时代思想会在股市反转后连续一段时间。不过在新时代思想终止后, 社会思想往往走向另一个极端。纳粹、 对通货膨胀恐惧、 对人口爆炸和增加极限怀疑和恐惧等就是这些极端良好表现。
三） 新时代与全球泡沫
在本书中希勒搜集整理了截至1999年36个国家股市历史涨跌幅数据, 包含年度实际股价涨幅前25位, 跌幅前25位, 5年内实际股价上涨前25位、 下跌前25位。希勒对这些上涨和下跌期间同时发生历史事件及其对股价影响进行了考察。
在这些案例中, 有一部分是由每个或者某一系列不一样平常场外原因促成了真正新时代开始, 从而造成了股市大幅波动, 即使有些人认为市场对这些原因做出了过分反应, 但也极难找到确凿证据。一部分案例中, 股价大幅度上涨则根本无法归因于世纪经济变量改变或重大历史事件发生, 所以, 媒体对这些现象阐释关键集中于对股市长久趋势或市场心了解释。不过我认为希勒部分分析似乎过于主观了, 如对印度和法国案例分析。
统计数据表明, 经过了一个长时期（如5年）上涨股票（赢家股票）, 通常在一样长下一个时间段中表现不好。反之（输家股票）亦然。这个统计结果表明, 上涨（下跌）通常会下跌（上涨）。这里时间跨度长短很关键, 一年时间周期, 往往不能得出这个结论。希勒说, 假如没有发生新影响股价外生原因改变, 而价格发生逆转, 那说明所谓新时代概念是站不住脚, 在这种情况下, 泡沫终究是要破灭。
历史数据显示, 股价大幅上涨造成了多种多样结果, 随之而来往往是大反转。希勒认为, 牛市结束前后, 通常会伴随金融危机, 这二者之间在时间上相互关系以及金融危机相对确定性, 通常掩盖了心理或者社会原因牛市终止影响, 研究者通常忽略了投资者对新闻过分反应以及价格深入上涨或者下跌反馈环机制。
所以不管现在还是未来, 我们都不能忽略大范围投机性泡沫出现可能性。
（四）心理原因
股票市场价格并不完全是由基础面来决定, 绝大多数人甚至对股市正常水平一无所知, 那么是什么决定了股市水平呢？是什么支撑着股市？为何股市改变如此之快？
诚然, 大家心理是一个关键影响原因, 而且外在原因总是经过对个体影响来影响股价。这么貌似是人行为最终决定了股市。
一） 股市心理定位
希勒认为, 大多数人在发生金融波动期间要比通常认为盲从、 恐惧、 疯狂等非理性状态更为明智。严谨心理学研究也显示确存在部分心理定位模式, 说明投资者并不是完全理性。这些行为模式并不是大家无知结果, 而是人类智慧产物, 它反应了人类智慧优点和局限。投资者总是努力去做正确事情, 不过当她们无法把握自己行为正确性时, 有限能力和特定行为模式就会决定她们行为。
投资者存在两种心理定位, 数量定位和道德定位。依据数量定位, 大家判定股票或其她资产定价是否正确, 依据道德定位, 投资者将投资于股市情感或直觉力量与她们财富和目前消费需求相权衡。
投资者数量定位给出投资者认为股市应该达成水平, 大家以此为标准来衡量股市是定价过高适宜过低以及是否应该买进。在判定股价水平时, 最可能数量定位就是记忆中离现在最近价格, 所以数量定位影响会使得股价日复一日地趋同。其次, 过去股价也是一个参考, 这一点也成为股价发展势头会被逆转原因之一。第三, 股价在最近达成顶峰和最近整体水平对投资者数量定位影响, 有利于解释市场中部分异常行为。第四, 假如投资者注意力转移到过去某个时点, 那么当初价格改变可能也会成为数量定位。实际上金融市场中很多异常现象实际上都是因为大家倾向于把便于参考数字作为数量定位所造成。
投资者道德定位令其在保持投资和消费需要之间做出取舍。只有在大家有充足理由不去消费新近取得财富时, 股市才会达成非常高水平。有大量心理学证据表明, 投资者推理过程大部分不是数量型, 而是往往试图寻求部分简单、 牢靠原因来作为决议理由, 并所以造成了决议偏差。
需要指出是数量定位和道德定位心理倾向并不是恶习, 但确实会造成偏差。
而且大家往往含有走向过分自信强烈趋势。对于过分自信心理倾向原因, 存在不一样见解。或许和注意力或者记忆力相关, 大家往往只能关注或者记住她推理最终一步, 或者大家很多时候是经过寻求其她已知事物相同性来判定概率, 但她们忘了每个事物都有本身特点。或者与事后聪慧这种心理倾向相关。
过分自信往往造成投机市场一个“异想天开”思维模式, 大家往往会感到一些特定行为会让她们交好运, 即使这些行动实际上对运气并无任何帮助。比如直觉、 风水或者某件特定服装颜色等。大家有时会以部分毫无逻辑想法为基础, 做出部分严厉决定。
另外代表性启发也是过分自信一个表现形式。在附注中希勒引用了经济学家一项研究。该研究将“代表性启发”这种现象发展成为投资者选择性过分自信理论和心理学上期望反馈理论。研究认为, 一旦投资者看到股票朝相同方向运动一段时间, 她们就会逐步认定这种趋势代表了她们看到其她经济数据发展趋势。依据保守心理标准, 大家改变见解通常很慢, 正因为如此, 投资者做出这个趋势将继续结论需要花些时间。偏执性代表和保守心理之间相互影响决定了投机反馈前进速度。
而在本书中希勒指出过分自信是提升市场交易额根本原因, 相关市场未来前景直觉性认识对股市狂跌过程有极其关键影响, 因为正是这些直觉判定形成了阻止股价深入下跌基础。要了解投机性泡沫, 不管是正向还是负向, 大家直觉判定中过分自信发挥了根本性作用。
二） 从众行为和思想传染
古语说独木难支, 思想也一样, 只有更多人认同, 某种心理地位才能对整个股票市场产生作用, 所以就有必需讨论一下人类社会普遍存在从众行为和思想传染。
实际上从众行为更可能是一个理性选择, 不过群体性从众行为则是非理性, 原因在于“信息层叠”。在股市中, 只要你判定形成了, 那么英雄不问出身, 不问对错, 你判定都会成为他人参考。而现实中确实投资者都经过某种方法对市场真实价值进行表决, 由此确定了价格水平, 但实际上这是一个幻觉: 极少有些人对市场施加任何独立影响, 尽管有少数人能够独立做出判定。
从众行为和信息层叠现象, 是在信息传输过程中发生。有研究表明, 印刷媒体、 电视和无线电广播等传统媒体在传输思想时神通广大, 但在激发主动行为方面就有些束手无策。人与人之间形成互动交流会对行为产生最关键影响, 尤其是面对面或口头交流。所以, 电话、 电子邮件、 聊天室、 论坛、 视频通话、 社交软件等方法在激发有效交流方面更出色。这些交流方法扩大了人际间信息传输作用, 扩大了股市信息传输和影响范围, 使得从众行为和信息层叠现象更为强烈和显著, 对股市影响更大。
然而因为信息传输失真问题, 上述股市信息传输效果可能更不确定。
同时, 公众思想退出或者转变也有对应心理基础。大部分情况下, 相互矛盾见解总是同时存在于我们头脑中, 当支持相反见解事实发生改变或者公众注意力发生转移时, 我们心中原有见解就会得到确定, 这也说明了大家往往对很多见解没有自己明确定识。
注意力是相当关键, 而且很多时候我们自己并未意识到我们已经对某样东西产生了注意力并进行了处理。人自觉注意力只能集中于一个焦点, 而且很快会从一个焦点转移到另一个。人类在大脑进化中形成了某个特定部分专门用于集中注意力, 不过不将注意力集中于合适事物也是人类最大遗憾, 所以一个成功人得学会进行自我调整和自我改善。
人脑经过进化形成这种引导注意力机制, 含有社会选择性, 通常与周围其她人关注相同事物。社会关注机制可能造成整个团体关注忽然转向或者改变, 影响到退出率和感染率改变, 从而造成股市突变。经由口头交流、 媒体传输从而在广泛范围内激发集中注意力, 并快速覆盖世界上大部分地域。所以各国股市虽远隔重样也能同时同向改变。
正是心理原因使得多种外在改变和原因能够发挥作用, 经过大家心理定位最终决定了股票市场价格水平, 其中投资者过分自信对这些心理定位产生拉动作用, 而公众理性思索则推进了股市趋势形成和反转。
三、 有效市场理论、 游走和泡沫
（一）有效市场理论基础见解
本书所描述有效市场理论认为, 在任何时候, 全部金融工具价格都能正确、 立刻地反应多种公共信息, 也就是说在任何时候, 在给定公共信息条件下, 金融资产都能被正确定价。价格高估或者低估只是一个幻觉。依据有效市场理论, 价格总是随新情况而定, 而新情况又极难估计, 所以价格变动也是极难估计。
根据这种对有效市场理论描述, 应该不存在所谓低买高卖机会, 因为天天每时价格都正确反应了公共信息及其对股票价格影响, 那些成千上万投资者价值判定形成了股票当初价格。反证法证实: 假如存在错误定价, 那精明投资者就会经过买卖消除错误定价——所以错误定价是不会存在。那些买入并等候价格上涨人, 其实就是赌徒, 因为根据有效市场理论, 假如市场天天改变是难以估计, 那也难以估计股市任何改变。精明投资者跟一般投资者没有区分。所以, 有效市场理论认为, 精明、 有经验投资者也不会比最笨人做得愈加好, 因为她们对股市细致了解已经完全反应在股价中了。
（二）希勒对于有效市场理论反驳
1、 市场错误定价
罗伯特·希勒认为, 股市往往在很长时间内保持错误定价状态, 精明投资者并不正确知道买入卖出时机, 并没有现实证据来证实精明投资者一定能消除这种错误定价现象。
那么定价是否会错误并连续呢？爱德华·米勒研究表明, 在一些极端情况下, 如郁金香, 若狂热买家收购了全部郁金香, 价格就可能过分高估。在有卖空限制情况下, 即使精明或者有经验投资者也无法纠正错误定价。这或许是有效市场理论难以解释一个例证。所以, 希勒认为, 在有卖空限制情况下, 股价存在可能高估。不过, 欧美例证或许说明, 在负泡沫阶段, 卖空本身无疑是错误定价原因之一。
希勒指出用传统衡量方法判定“过高定价”企业在此以后表现不尽如人意; 系统性研究发觉, 股价有回归到平均值（或者长久历史价值）趋势, 涨幅大股票有下跌趋势, 跌幅大股票有上涨趋势。希勒认为这些证据促成了价值投资策略。价值投资寻求那些根据传统方法判定被市场低估股票, 持有待涨（升值）, 同时卖空高估股票。不过假如市场一窝蜂去实施价值投资时, 这种策略可能并不起作用。这当然与巴菲特描述经典价值投资有些区分。
希勒认为, 不管怎样, 远离高估股票是明智。不过, 即使价值对股票收益影响消失了, 也不意味着价值对整个市场长久收益影响会消失。价值投资战略特征是: 从定价过高部分股票退出, 但在整个市场出现定价过高时不退出市场。
2、 收益和股价关系
希勒研究了1881年到1994年市盈率和未来十年收益率之间关系数据, 证实低市盈率年份有着较高收益率, 高市盈率年份有着较低或者负收益率。假如从开始到进行长久投资, 预期平均收益率将是负数。这里市盈率高低是历史数据相对比较而言。
对那些把资金投资于市场整整投资者而言, 若投资起始时股价相对于企业收益处于较低水平, 则其长久投资收益会相对较高; 若投资起始时股价相对于企业收益处于较高水平, 则其长久投资收益不尽人意。希勒提议长久股票投资者应该在股价处于较高水平时坚持。
不过希勒说有一个见解认为, 股价高低似乎与观察者角度相关。假如从股息角度看, 因为股息低而显得价格高, 不过股息低可能预示有愈加好增加。希勒说历史数据不支持这一点。当股息相对于股票价格较低时, 往往跟随长时期股价下跌（或者说增加率比平时下降）, 所以投资者总收益将受到双重打击, 首先是低股息, 其次是股价下跌。
总来说, 股价有其本身变动规律, 它不是简单地伴随收益或股息变动而变动, 也不是由未来收益或股息信息所决定。
3、 异常波动
有效市场理论发觉了市场部分不规则现象, 不过在分析过程中有意忽略了, 原因是市场普遍力量更为强大。不过, 希勒则仍认为多年股价大幅变动并没有反应企业关键改变信息。
希勒提供股价改变和股息现值等数据改变历史数据表明, 股价比股息现值更轻易波动, 没有证据证实股价能够估计股息现值。
但实际上希勒和有效市场理论区分在于对股市价格解释各不相同, 根据有效市场理论, 假如天天都是不可估计, 那么长久看也是不可估计（强有效市场理论根本没有长久概念。弱有效市场理论有长久收益概念, 不过一旦面对历史数据, 就存在逻辑困境）, 而希勒则持有相反见解。
希勒在这本书中专章反驳有效市场理论原因是有效市场理论总是对市场定价做出合了解释, 而这一点与希勒在书中见解显然是冲突。
那么市场会最终有效吗？或许说市场会进步吗？
显然, 在希勒眼里, 市场并没有实质性进步。调查显示, 股票优于债券理论在投资者观念中非常流行, 甚至已经成为投资文化一部分。而在希勒眼里, 对于风险和收益而言, 股票优于债券之说是非常有误导性。实际上, 并没有强有力证据支持这一理论, 在一定程度上能够说股票和债券收益基础上是不可比较。
投资者有这么一个误区, 她们相信股票下跌以后一定会反弹, 她们相信市场是有效, 大家已经学会了股票组合、 分散化投资和长久投资。然而, 投资者并没有真正学会这些东西, 甚至与这些理论背道而驰。
四、 泡沫下地投资者当何去何从
显然, 股票市场和房地产市场存在泡沫。不过泡沫是不可连续, 泡沫崩盘是肯定。不过泡沫及其破灭会引发很多严重问题: 泡沫破灭只会让新入市人更穷, 而股市老手则更富, 股市暴跌将对一般投资者、 老年人、 养老金、 高等院校和慈善基金受到影响, 她们支出将会被迫降低。
所以, 泡沫阶段, 投资者该何去何从呢？和大多数书籍一样, 希勒在本书最终一张提出了部分提议, 如制订有效计划以增加储蓄、 改善社会保障制度、 利用温和货币政策抑制投机性泡沫、 舆论领导者稳定权威、 激励建设性交易、 帮助公众去对冲风险等等, 并认为只有有了一个真实价值才可能有一个真实未来。
希勒认为用关闭和限制方法来干预市场无疑是最有效, 不过在处理有投机性泡沫造成问题时这显然不应该成为首选之认为举, 投机市场资源配置功效是决定性, 任何干预都会阻碍这一功效发挥作用。相比较而言, 她认为美国应对投机性泡沫首要方法是采取激励交易政策, 给大家更多机会去参与更广泛、 更自由市场, 经过建立日臻完善社会保险制度和金融机构制度来更有效控制真正风险, 从而能够取得最好效果。
最终, 当我们在经历股市中投机性泡沫时候, 我们必需切记一点是, 我们不应该为了它而分散对上述关键事务注意力。
第二部分: 我解读——情绪定价
罗伯特·希勒在本书中引用了大量数据, 非常直观并充满说服力, 不过却缺乏足够讨论和解释。本书中更多采取是跳跃式讨论, 每一个议题都没有给出结论性总结, 点到为止, 或者是“有待继续讨论”意思, 给人一个一个论点极其分散, 没有组成协力感觉。单本书仍然能让人学到很多东西, 比如金融历史、 学术研究方法等。但其中我体会最深应该是投资心理影响股市定价, 我称之为情绪定价。
什么是股价？有一个说法是“资产定价”。不过, 任何定价都会遭到投资者质疑: 为何我们要用这么多钱去买一份资产呢？这看起来是个经济学问题, 却反应了投资心理动机。
通俗解释是, 现在花所买是这份资产未往返报。所以, 现在股价是建立在大家对未来现金流期待和潜在风险评定。而这么估计又是基于大家对于目前这份资产评定。这是一个非常有趣悖论。简单地说, 投资者对于现在付出, 取决于对未来预期, 然而预期又建立在对现在分析之上。
所以, 问题关键在于什么变量能够确保对未来估计是可靠。希勒消极指出, 部分潜在原因, 对股价影响超出部分常规原因。比如, 1989年10月13日一次股市暴跌, 整个股市市值缩水了6.91%。当初, 大家普遍认为这次暴跌和UAL企业一项杠杆交易失败相关, 实际上UAL暴跌只能解释全部市值1%下降。有趣是, 事后对于市场交易员调查结果显示, 只有36％人在这场暴跌之前听说了UAL交易失败, 也就是说股市缩水过程中, 有其她原因带动, 造成了另外5.91%损失。实际上大多数人都是非理性, 理性只是一个理想上状态, 由此而来对未来逾期肯定是不可靠。
对于造成股价变动原因, 希勒试图把潜在原因拓展到更多领域, 讨论更多人类行为和事件: 从1929年金融危机, 到生育高峰, 从通货膨胀原因到社会中赌博文化, 从贸易结构到媒体怎样影响政治, 几乎能够涵盖我们所想到可能以及不可能影响到股价原因。这是一个庞大模型, 变量集合可能是无底洞。
在我看来股价作为一个泡沫行东西其价格决定并不取决于其本身, 而是取决于大家心理, 这里人不是单个人, 而是广泛人, 她们心理或者说情绪最终确定了股价。
在讨论股价影响原因时候通常谈论都是利率、 汇率、 国家政策、 政治军事、 重大事件等原因, 不过这些东西是怎样影响股价呢？举个例子, 假如美国发生战争, 在现实情况下股市肯定会有相当大波动。试想一下, 假如投资者并不知道这一消息, 或者说投资者像吃饭睡觉一样日常对待这件事, 那么股市还会有这么大波动吗？肯定不会。
那么问题来了, 美国发生战争这一事件是怎样影响到股市呢？是对股市本身冲击还是其她什么原因呢？在我看来之所以会带来波动不是因为股市本身波动而是投资者心理状态波动。在这情况下, 普遍投资者会形成类似心理预期, 并对股票重新定价, 从而形成一个趋势, 影响了股票正常运行轨迹, 最终造成了股市波动。
也就是说, 一切外在、 看似客观原因最终都是经过影响大家心理来影响投机市场。就像赌博一样, 有些时候你摸到了很好牌, 不过有些时候你会预期他人牌会愈加好, 从而不敢下注, 造成失败, 亦或是摸到了很差牌却自己认为很好, 对手不会大过自己从而疯狂下注, 最终造成惨败。
由此可见, 股票定价基础即使是实体, 但在泡沫充斥当今股市, 股价变动关键原因则是心理一切外在原因在投资者心理中集结, 最终形成一个趋势, 从而影响股价变动。也就是说是投资者情绪决定了泡沫股市价格变动、 涨跌。或许这就道家万变归一思想吧。