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单击此处编辑母版标题样式,第二级,公 司 理 财,Corporate Finance,郭文旌 主讲,南京财经大学金融学院,主要参考文献,公司理财,，斯蒂芬,.,罗斯等，方红星 译，原书第,7,版，机械工业出版社,.,公司理财,，陈雨露，高等教育出版社,.,公司理财,，刘淑莲，北京大学出版社,.,金融经济学,，汪昌云，中国人民大学出版社,.,Corporate Finance An Introduction,Ivo,Welch,Prentice Hall,2008.,上市公司典型理财案例,，徐凤菊等,武汉理工大学出版社,.,第一讲 公司理财概览,一、公司理财导论,二、财务报表、税和现金流,一.公司理财导论,1.公司的概念;,2.公司理财的目标；,3.谁主要负责公司理财？,4.公司理财的内容；,5.金融市场与公司.,1.公司的概念,什么是企业？,企业泛指一切从事生产、流通或者服务活动，以谋取经济利益的经济组织。,企业在法律上按照所有制形式分为三种类型,：,企业的三种所有制形式,合伙制企业:,普通合伙制;,有限合伙制.,个人所有,制企业,公司制企业:,有限责任,股份有限,2.公司理财的目标,公司理财的含义,又叫公司理财或公司财务。是研究公司当前与末来经营行为所需资源的取得与配置。,关于公司目标的几种观点：,（1）利润最大化,是基于对公司作为营利性机构的考虑。利润是会计体系的产物，容易被调整，另外容易忽略长远利益。,（2）收入目标最大化,即公司规模的扩大往往以牺牲股东财富为代价。,（3）管理目标,是指那些既能够反映公司长期发展和价值增,长，又比价值最大化易于衡量的指标(如市场占,有率),（4）社会福利目标,主要是指政府的附属企业，营利不是企业的目的，如医院。,（5）股票（股东）价值最大化目标,是从理论上研究公司财务的基础并非股票价格最大化。,3.谁主要负责公司理财？,总经理,市场总监,财务总监,其他总监,财务经理,财务助理,预算主管,财务成本控制主管,应收帐款主管,资金主管,会计主管,财务分析师,投资主管,融资主管,预算专员,税务专员,核算专员,出纳员,簿记员,收银员,投资分析专员,融资市场分析专员,公司财务部组织机构图,财务经理的职责：,应该采取何种长期投资？,如何在金融市场上筹集到投资所需的长期资金？,如何管理诸如向客户收款和向供应商付款等日常的财务活动？,公司理财和财务经理的作用,（1）确保公司的正常运转,公司的正常运转在财务上表现为充足的现金供,公司各项业务的开展。,（2）优化公司的融资能力,（3）辅助公司的战略决策,公司的战略决策往往涉及重大的支出（资金的来源、使用计划、资金成本），对公司的发展影响巨大。,4.公司理财的内容,公司理财的内容,投资决策、融资决策和利润分配决策。,投资决策,：,投资的本质就是对公司所拥有的资金这一稀缺资源进行有效的配置。,按照不同标准分为：直接投资和证券投资；经营性投资和战略投资；长期投资和短期投资；,融资决策,：,股权融资、债务融资,股利决策,：,决定支付率。股利决策受到多种因素的影响，如税法、未来投资机会以及资金来源与成本等。,5.金融市场与公司,金融市场的概念,金融市场是指资金供应者和资金需求者双方通过信用工具进行交易而融通资金的市场，广而言之，是实现货币借贷和资金融通、办理各种票据和有价证券交易活动的市场。,金融市场的作用,（1）资本的筹措和投放；,（2）分散风险；,（3）(股权、债权)转售市场；,（4）降低交易、信息成本；,（5）确定金融资产价格。,金融市场的类型,外汇市场,金融市场以金融工具为标准分类,股票市场,债券市场,货币市场,期货市场,期权市场,有价证券市场,按金融市场的组织方式分：交易所市场、柜台市,场；,按金融工具的期限分：长期金融市场和短期金融市,场；,按金融市场活动的目的分：有价证券市场和保值市,场；,按金融交易的过程不同分：一级（发行）市场和二级（流通）市场；,按金融市场所在的地理位置和范围不同分：地方金,融市场、区域性金融市场、全国金融市场、国际金,融市场等。,公司与金融市场的相互作用,B.企业在资产,上的投资,流动资产,固定资产,金融市场,短期债券,长期债券,权益股份,A.企业发行证券,C.来自企业资,产的现金流,F.股利和偿债,税收,D.政府及其他,利益相关者,E.再投资的,现金流,企业和金融市场之间的现金流动,案例分析,阅读,：,青鸟天桥财务管理目标案例,思考题,：,1.青鸟天桥案例给你什么启示？,2.从案例介绍的情况看，你能否推断该公司的财务目标,3.你认为青鸟天桥的最初决策是合理的吗？以后的让步是否合适？,阅读：,公司法,；,2、财务报表的作用；,3、财务报表的种类：,资产负债表,利润表,现金流量表,1、财务报表定义,财务报表,是指在日常会计核算资料的基础上，按照规定的格式、内容和方法定期编制的，综合反映企业某一特定日期（比如：月、季度、半年、年等）财务状况和某一特定时期经营成果、现金流量状况的书面文件。,2、财务报表作用,财务报表是财务报告的主要组成部分，它所提供的会计信息具有重要作用，主要体现在以下几个方面：,1、全面系统地揭示企业一定时期的财务状况、经营成果和现金流量，有利于,经营管理人员,了解本单位各项任务指标的完成情况，评价管理人员的经营业绩，以便及时发现问题，调整经营方向，制定措施改善经营管理水平，提高经济效益，为经济预测和决策提供依据。,2、有利于,国家经济管理部门,了解国民经济的运行状况。通过对各单位提供的财务报表资料进行汇总和分析，了解和掌握各行业、各地区的经济发展情况，以便宏观调控经济运行，优化资源配置，保证国民经济稳定持续发展。,3、有利于,投资者、债权人,和其他有关各方掌握企业的财务状况、经营成果和现金流量情况，进而分析企业的盈利能力、偿债能力、投资收益、发展前景等，为他们投资、贷款和贸易提供决策依据。,4、有利于满足,财政、税务、工商、审计等部门,监督企业经营管理。通过财务报表可以检查、监督各企业是否遵守国家的各项法律、法规和制度，有无偷税漏税的行为。,3、财务报表的种类,主要的财务报表包括,资产负债表,、,利润表,和,现金流量表,、股东权益变动表和财务报表附注等。,(1)资产负债表,资产负债表反映了在某一时刻企业所拥有的所有资产的组成状况和来源结构。,资产,负债,所有者权益,流动资产,固定资产,长期资产,无形资产,流动负债,长期负债,实收资本,(以面值计算的股本),未分配利润,资产负债表结构,流动资产：,现金、适销证券、应收账款、存货和预支款项；（,流动性,：资产转换为现金的速度和难易程度。）,固定资产：,公司财产、厂房、机器设备、仓库、运输工具等；,长期资产：,长期股权投资、长期应收账款；,无形资产：,商标、专利和商誉等。,流动负债：,指一年以内到期的债务，包括应付账款、应付票据、应付费用和应付税款；,长期负债：,指以上到期的债务，包括应付债务、抵押借款等；,实收资本：,以面值计算的股本。,资产负债表等式：,资产=负债+所有者权益,中国石化(600028),资产负债表,指标(单位:万元)2007中期 2006末期 2006中期 2005末期,总资产 17035368.9715105957.8714233692.4314202423.63,流动资产,6870422.76 5161129.67 4755161.24 4709812.56,货币资金 851445.17533749.18450095.67485730.25,交易性金融资产 311469.771150.347459.022701.42,存货3840041.09 3151454.99 2668093.66 2504629.01,应收帐款 623295.50518192.62519558.84477042.75,其他应收款79334.49 85197.43 62799.26 47515.36,固定资产净额,7737683.64 8186726.97 7866466.47 7973934.04,可出售金融资产,24577.49-,无形资产,429517.54135119.64128207.56129810.30,短期借款2204220.75 1997269.47 1725332.10 1077707.84,预收帐款 742687.24720474.69801855.43578868.06,应付帐款1423948.60 1208496.07 1225682.43 1061707.19,流动负债,7496861.91 4726630.82 5127337.69 4267817.88,长期负债,631426.83 1677098.94 1300108.74 2021265.82,总负债8128288.74 6418479.67 6447383.81 6309731.94,实收资本8329302.38 8196054.59 7334691.14 7447524.98,资本公积金3282134.86 3280394.02 3279565.42 3272297.14,宝钢股份负债表,市场价值 VS 账面价值,账面价值,是指资产负债表上列示的资产价值。它以交易为基础，主要使用历史成本计量。,市场价值,是指一项资产在交易市场上的价格，它是买卖双方竞价后产生的双方都能接受的价格。内在价值与市场价值有密切关系。如果市场是有效的，即所有资产在任何时候的价格都反映了公开可得的信息，则内在价值与市场价值应当相等。如果市场不是完全有效的，一项资产的内在价值与市场价值会在一段时间里不相等。,账面价值与市场价值可能差距很大。,（2）利润表,是一定时期内经营成果的反映，是关于收入和费用的财务报表。揭示公司获取利润能力的大小、潜力以及经营趋势。,利润表由,三部分,组成：,一是,营业收入,；,二是营业收入相关的生产性费用、销售费用和其他,费用,；,三是,利润,（营业收入营业费用）。,利润表等式：,收入-费用=利润,指标(单位:万元)2007中期 2006末期 2006中期 2005末期,营业收入9412380.3015779146.56 7112932.4212660836.15,营业成本7741499.7012922890.27 6049416.96 9998165.68,营业费用95579.03223896.79109527.97160654.92,管理费用 216131.57538815.05190130.38509536.37,财务费用52241.88130636.53 81540.30104360.88,营业利润1234679.41 1898400.90659497.28 1830370.47,投资收益87141.43 32536.73 19374.20 18135.65,补贴收入-4473.54 674.812508.03,营业外收支净额-14691.20-34637.80-14884.20-19936.79,利润总额1219988.21 1900773.38664662.09 1831077.36,净利润 815972.26 1301026.45438856.51 1266552.90,供股东分配利润-2393995.05 1696593.68 1954444.05,未分配利润-1693632.31 1136140.99 1259139.55,宝钢股份利润表,税,我国公司税率表,：,税款计算,：,例：A公司应税所得额为20万元，该公司的税额是多少？（0.54+1.89+3.3=5.73万元）,档次,税率,纳税年度应纳税所得额,1,18%,3万元(含3万元)以下,2,27%,3万元至10万元(含10万元)以下,3,33%,10万元以上,平均税率,就是税额除以应税所得额。,以上A公司的平均税率是：28.65%。,边际税率,多赚1元钱应多支付的税额。,A公司的边际税率为33%。,中国石化(600028),利润表,（3）现金流量表,反映企业一定会计期间内有关现金和现金等价物的流入和流出的信息包括：,经营现金流,、,投资现金流,和,筹资现金流,。,经营现金流,：是来自企业日常生产和销售活动形成的现金流入和流出。,投资现金流,：,公司对固定资产或金融工具等的投资活动所发生的现金流（流入、流出）。,投资活动产生的,现金流出,主要包括购建固定资产、无形资产和其它长期投资所支付的资金净额，以及如购买国债或投资股票等金融投资行为所支付的资金。投资活动产生的,现金流入,主要包括出售转让固定资产或其它长期投资实际收到的资金，以及金融投资收回的本金和投资收益。,筹资现金流,：包括吸收投资、发行股票、分配利润、发行债券、向银行贷款及偿还债务等收到和付出的现金。,中国石化(600028),现金流量表,指标(单位:万元)2007中期 2006末期 2006中期 2005末期,经营现金流入小计10518990.2318506163.84 8810360.6515067266.31,经营现金流出小计 9686612.3516346555.51 7153468.5212795080.62,经营现金流量净额832377.89 2159608.33 1656892.13 2272185.69,投资现金流入小计653478.39328181.18128473.04152828.02,投资现金流出小计 1739408.79 2050137.18882792.52 3624191.37,投资现金流量净额-1085930.40-1721955.99-754319.48-3471363.35,筹资现金流入小计 3490576.36 7707232.02 3323164.73 7624672.11,筹资现金流出小计 4168969.13 8099834.08 4262708.81 6246618.98,筹资现金流量净额-678392.77-392602.06-939544.08 1378053.13,现金等的净增加额-934468.64 48018.93-35634.58178431.35,宝钢股份现金流量表,第二讲 财务报表分析与 长期财务计划,一、财务报表分析,二、长期财务计划,一、财务报表分析,1、财务报表分析的方法,2、财务的比率分析法,3、杜邦分析法,4、现金流量与风险分析,1、财务报表分析的方法,（1）比较分析法,是指前后两期财务报表间相同项目变化的比较分析，即将公司连续两年（或多年）的会计数据并行排列在一起，并增设“绝对金额增减”和“百分率增减”两栏，编制出比较财务报表。如：,流动资产,2004年,2005年,变动,现金,2.5%,2.7%,+0.2%,应收账款,4.9%,5.2%,+0.3%,存货,11.7%,11.8%,+0.1%,小计,19.1%,19.7%,0.6%,（2）趋势分析法,是通过对财务报表中各类相关数字进行分析比较，尤其是将一个时期的财务报表和另一个或几个时期的财务报表相比较，以判断一个公司的财务状况和经营业绩的演变趋势及其在同行业中地位变化等情况。,（3）财务比率分析法,通过两个相关的会计项目数据相除，从而得到各种财务比率，以揭示同一张财务报表中不同项目之间、不同财务报表不同项目之间内在关系的一种分析方法。,2、财务的比率分析法,（1）反映偿债能力的指标,短期偿债能力的指标,（i）流动比率,反映企业偿还短期债务的能力。,流动比率流动资产流动负债,合理生产企业合理的流动比率最低为1。计算出的流动比率，只有和同行业平均流动比率、本企业历史的流动比率比较，才有参考意义,（ii）速动比率（1）,速动比率(流动资产存货)/流动负债,超速动比率(现金短期证券应收账款净额)/流动负债,（iii）现金比率,现金比率现金余额流动负债,过高的现金比率又会降低企业的获利能力这一比率通常与流动比率和速动比率结合起来进行分析。,长期偿债能力的指标（,杠杆比率,）,（i）总负债率,反映企业偿还长期债务的能力，或长期内应对财务杠杆的能力。,总负债率(资产总额-权益总额)资产总额,（ii）长期负债率,长期负债率长期债务(长期债务+权益总额),财务管理人员通常更关心这个数值。,（iii）利息保障倍数,测度公司兑现其利息义务的能力。,利息保障倍数率EBIT(息税前利润)利息,（iv）现金涵盖率,测度公司兑现其利息义务的能力。,现金涵盖率(EBIT+折旧)利息,（2）资产管理（周转）计量指标,（i）,存货周转率和存货周转天数,存货周转率是衡量企业购入存货、投入生产、销售回收等各环节管理状况的综合指标。,存货周转率（次）销货成本存货,存货周转天数5存货周转率,（ii）,应收账款周转率和应收账款周转天数,反映公司以多快的速度收回销售收入。,应收账款周转率=销售收入/应收账款,应收账款周转天数=365/应收账款周转率,（iii）,资产周转率,净营运资本周转率销售收入净营运资本,固定资产周转率销售收入固定资产净值,总资产周转率销售收入资产总额,（3）盈利能力的计量指标,（i）,利润率,利润率净利润销售收入,（ii）,资产收益率(ROA),资产收益率净利润资产总额,（iii）股东权益收益率(ROE),股东权益收益率净利润平均股东权益,（4）市场价值计量指标,（i）,市盈率(PE),反映投资者对每元利润所愿支付的价格。,市盈率每股市价每股收益(EPS),每股收益=净利润/发行在外的股份数,（ii）,市净率(,1),市净率每股市价每股净资产（每股账面价值）,讨论问题：,一个股票市盈（净）率高好还是低好？,3、杜邦分析法,杜邦分析法利用几种主要的财务比率之间的关系来综合地分析企业的财务状况，这种分析方法最早由美国杜邦公司使用，故名杜邦分析法。杜邦分析法是一种用来评价公司赢利能力和股东权益回报水平，从财务角度评价企业绩效的一种经典方法。其基本思想是将企业,权益报酬率,逐级分解为多项财务比率乘积，这样有助于深入分析比较企业经营业绩。,杜邦分析法,将权益报酬率分解为三部分进行分析：利润率，总资产周转率和财务杠杆。,即说明权益报酬率受三类因素影响：,-营运效率，用利润率衡量；,-资产使用效率，用资产周转率衡量；,-财务杠杆，用权益乘数衡量。,权益报酬率=利润率（利润/销售收入）,资产周转率（销售收入/资产）,权益乘数（资产/权益）,如果ROE表现不佳，杜邦分析法可以找出具体是哪部分表现欠佳。,权益报酬率=净利润/总权益,乘以1（total asset/total asset）得到：,权益报酬率=(净利润/总权益),(总资产/总资产),=(净利润/总资产),(总资产/总权益),=资产收益率,权益乘数,乘以1（sales/sales）得到：,权益报酬率=(净利润/销售收入),(销售收入/总资,产),(总资产/总权益),=利润率,资产周转率,权益乘数,杜邦分析法的步骤,1.从权益报酬率开始，根据会计资料（主要是资产负债表和利润表）逐步分解计算各指标；,2.将计算出的指标填入杜邦分析图；,3.逐步进行前后期对比分析，也可以进一步进行企业间的横向对比分析。,实例：,MA公司与同行优秀企业对比的杜邦分析图,MA公司获利能力相对较差(3.08%2.37%),而是财务融资能力差(1.213.21)。经过进一步分析可以发现，总资产净利润率对获利起了作用。而资产净利润高，不是因为资产使用效率高(0.632.30%)。资产使用效率低，不是因为固定资产(3.973.76)、其他资产使用效率低，而是因为流动资产使用效率低(751.50%）成本费用控制得好，是因为制造成本,、销售费用、财务费 用均起了贡献作用(61.75%73.33%,5.84%9.17%,0.01%1）,经营活动现金净流量/（本期到期债务本金+现金利息支出）,（4）现金偿债比率,经营现金净流量/长期债务总额,（5）现金股利支付率或利润分配率,现金股利或分配的利润/经营现金净流量,4.4 财务危机的预警分析,（1）财务危机,是指公司无力支付到期债务或应支付的义务的一 种经济现象，包括从资金管理技术性失败到破产以及处于两者之间的各种情况。,表现形式：,支付困难,和,破产,这些特征可通过公司财务指标加以反映。因此可建立基于敏感性财务指标的,预警模型,对公司可能发生的财务危机进行预警分析，防范和化解。,（2）财务危机预警模型Z-Score模型,由美国学者Edward.Alman提出。,表达式：,Z=0.012X,1,+0.014X,2,+0.033X,3,+0.006X,4,+0.999X,5,Z-判别函数值；,X,1,=（净营运资本/资产总额）,100%；,X,2,=（留存收益/资产总额）,100%；,X,3,=（息税前收益/资产总额）,100%；,X,4,=（普通股、优先股市价总额/负债账面总,额）,100%,X,5,=销售收入/资产总额,破产的临界值：,Z2.675 公司财务状况良好；,Z2.6 公司财务状况良好；,Z0,EFNg,2,则股票理论价格为:,例：,、某公司准备投资购买市价为元的某公司股票，拟持有两年，第一年和第二年的每股支付股利分别为0.8元和0.92元，持满两年后（即第二年末）的市价为元假设公司的必要报酬为，则该股票的理论价格为：,、某公司在第一年按每股0.5元支付股利，在可预见的未来每年支付的股利将以的比率增长，假设公司的必要报酬率为，则该股票的理论价格为：,（4）必要报酬率的构成要素,将股价的定价模型,变形得到,-股利收益率，g-资本利得收益率,所以,必要报酬率=股利收益率+资本利得收益率,作为风险资产，股票的必要报酬率也可以通过资本资产定价模型来估计。,作业：,杜女士贷款30万元、期限20年购买了一套住房，她选择以等额本息方式进行还款。如果贷款利率为,7,%,，问她每月偿还的贷款本息为多少？累计还本付息为多少？如果采用的本金加利息的方式，她累计还本付息又为多少？比等额本息方式少支付多少利息？,第四讲 资本预算,一、资本预算概述,二、资本预算法则,三、项目现金流量估计与投资决策,一、资本预算概述,1、资本预算的概念：,资本预算,指公司发现、分析并确定长期资本投资项目的,过程,。长期资本投资是指投资的预期现金流超过一年以上。特点是：前期具有较大的投资支出，其投资计划有可能延续几年，项目寿命期内产生一系列现金流入，结束时可能会有一定残值。包括：原有固定资产更新；对新产品、新技术的研究开发；对员工的培训教育等。,资本预算与公司的发展战略密切相关。,2、资本预算决策程序,资本预算决策包含下面几个步骤：,（1）探索和公司发展一致的投资机会,（2）收集项目有关的信息数据，评估项目的现金流情况收集信息数据（生产、销售、财务等）财务分析（估算项目的现金流）。,（3）根据决策法则，选择投资项目。,（4）重新评价已投资项目并适时调整，对已完成项目进行事后审计。,3、投资项目的种类,根据项目间相互关系不同，可以分为：,（1）独立项目,（2）关联项目,（3）互斥项目,资本预算的主要内容：对互斥项目只能选择一个项目；对独立项目可以选择任意数量项目；,对资本有限制的关联项目，项目数量受资金规,模制约。,二、资本预算法则,1、净现值法,2、回收期法（贴现回收期法）,3、内部收益率法,4、盈利指数法,1、净现值法则,净现值：,就是将投资项目各年现金流入的现值之和减去现金流出的现值（净投资额）后的差值。一般用符号NPV表示。它是用来判定一个项目是否投资的重要法则：,NPV为正，项目值得投资，否则就应该放弃投资,。,净现值的计算公式：,初始投资额（通常为负值）,第t期的现金流,适用的资本成本（必要报酬率）,例：,某投资项目的现金流量如表所示，寿命5年，基准收益率12%，求项目的净现值。,年末,现金流量,（P/F,12%,n),现值,0,1,2,3,4,5,-2000,500,600,800,1000,1100,1.0000,0.8929,0.7972,0.7118,0.6355,0.5647,-2000,446,478,569,636,621,2000 500 600 800 1000 1100,0 1 2 3 4 5,净现值=,现值=750万元,2、回收期法,回收期,是指投资成本回收所需的时间，一般以,年,为单位来表示。,（各年现金流不同）,（普通）回收期法则：,如果项目的回收期低于公司设定的最高回收年限，就可接受该项目；如果是比较不同项目，回收期短的项目相对较好。,例,某项目现金流如下：,年末,0,1,2,3,4,现金流量（万元）,-1000,300,400,500,600,普通回收期法的缺陷：,（1）回收期没有考虑整个项目期间的现金流，忽略了回收期后项目产生的现金流，因而不能全面反映项目的价值。,（2）回收期法忽略了货币的时间价值。,项目,预期现金流（万）,回收期,（年）,NPV,(贴现率10%),0,1,2,3,项目A,-3000,1000,2000,0,2,-438,项目B,-3000,1000,2000,3000,2,1816,项目C,-3000,2000,1000,3000,2,1899,（3）回收期的最大可接受期限完全是主观选择。,回收期法主要用于技术设备更新换代快的行业或者资金缺乏的企业。一般只能作为净现值等指标的补充，不能作为资本预算唯一法则。,贴现回收期法,为了克服忽略时间价值的问题，可采用,贴现回收期,。但它仍然忽略了回收期后的现金流，可能拒绝NPV为正的项目。,项目B和C的贴现回收期,项目,预期现金流,折现回收期,（年）,0,1,2,3,项目B,折现系数,现金流量现值,累计净现金流量,-3000 1000 2000 3000,1 0.9091 0.8264 0.7513),-3000 909 1653 2254,-3000 -2091 -438 1816,2.15=2+438/3000,项目C,折现系数,现金流量现值,累计净现金流量,-3000 2000 1000 3000,1 0.9091 0.8264 0.7513,-3000 1818 826 2254,-3000 -1182 -355 1899,2.12=2+355/3000,3、平均会计报酬率(ARR)法,一般是指扣除所得税和折旧后项目的平均预期净收益与整个项目寿命期内平均账面价值的比率。,例子：,假设A公司计划购置一台新设备用以扩大生产，设备的成本为50000元，使用寿命为5年，无残值，按直线法计提折旧。预计每年新设备带来的现金收入与支出变化如表：,项目,1,2,3,4,5,收入增加额,支出增加额,45000,25000,50000,20000,40000,15000,30000,10000,20000,10000,折旧前净利,折旧（直线法）,20000,10000,30000,10000,25000,10000,20000,10000,10000,10000,税前净利,所得税（税率33%）,10000,3300,20000,6600,15000,4950,10000,3300,0,0,税后净利,6700,13400,10050,6700,0,年平均净收益,年平均账面价值,平均会计收益率,（6700+13400+10050+6700+0)/5=7370,(50000+0)/2=25000,7370,25000=29%,净现值,NPV（贴现率10%）,16700 23400 20050 16700 10000,17200,平均会计收益率法则：,如果投资项目的平均会计收益率大于决策者心目中的目标会计报酬率，就可接受该项目，反之，则应予放弃。,缺陷：,（1）根据会计账面价值，受会计核算方法,的影响。,（2）没有考虑货币的时间价值。,（3）同回收期一样，依赖主观的判断标准。,4、内部收益率（IRR）法,内部,收益率,：就是令净现值为0的,贴现率,。,内部收益率的实质是决定是否接受该项目的,最低的报酬率（保本点贴现率）,。,例：,解方程得,0 1 2 3 4,现金流,-5000 1000 1500 2000 2500,内部收益率法则：,当项目的内部收益率超过必要报酬率时，应该可以接受该项目，反之，则放弃该项目,。,选择不同项目时，内部收益率高的项目要优于内部收益率低的项目。,内部收益率法与净现值法是一致的。应用广泛。,内部收益率法的缺陷：,(1)内部收益率无符号显示，不能表明是投资还是融资。,项目,预期现金流,IRR,NPV,（贴现率为10%),0,1,2,项目A,项目B,项目C,-1000,1000,-1000,250,-250,3000,1250,-1250,-1287.5,25%,25%,25%，75%,260,-260,-81,A：投资型项目，内部收益率反映,投资收益,情况，越高越好。,B：融资型项目，内部收益率反映,融资成本,，越低越好。,C:不是投资型也不是融资型，内部收益率有两个，不能确定用哪个来比较。,（2）内部收益率多解或无解,多解的情况见上例的C项目，如果需要后续投资时，即在现金流流入后还需再投入一部分现金，就会呈现这种情况。,有时也有无解的情况：,项目,预期现金流,IRR,NPV,（贴现率10%）,0,1,2,项目C,项目D,-1000,1000,3000,-2000,-2187.5,1500,25%，75%,无解,-81,421,NPV,1500,1000,500,10%25%75%IRR,项目D,项目C,解决以上问题的直接方法是转用净现值法。,（3）互斥项目排序问题-项目规模不同,内部收益率法不能反映投资规模的影响。,例：,按照内部收益率法，项目A的50%高于项目B的39.6%，所以选择A，但与公司的价值最大化原则相悖。,项目,预期现金流,IRR,NPV,(贴现率10%),0,1,2,项目A,项目B,项目B-项目A,-1000,-2000,-1000,500,1000,500,1500,2500,1000,50.0%,39.6%,28.1%,694,975,281,补救办法：,增量内部收益率法：第一步 判断小项目是否值得投资；第二步 计算大项目比小项目增加的现金流，即用大项目的现金流减去小项目的现金流；第三步 计算增量现金流的内部收益率；第四步 将增量现金流的内部收益率与贴现率进行比较。,增量现金流的内部收益率贴现率，选大 ；否则，选小,。,（4）互斥项目排序问题-现金流模式不同,例：,项目A的投资回收得快，项目B的大部分现金流入发生在后期。,在这里也可以用增量现金流法增量现金流法进行补救。因为28.6%10%，所以B优于A。,项目,预期现金流,IRR,NPV,（贴现率10%）,0,1,2,项目A,项目B,项目B-项目A,-1000,-1000,0,1200,500,-700,600,1500,900,58.0%,50.0%,28.6%,587,694,107,5、资本配置条件下的资本预算-盈利指数法,盈利指数是衡量每一单位投资额所能获得的净现值大小。它反映的是单个项目的盈利能力。,没有资本限制，这三个项目都值得投资。若公司预算限额为,3000，公司除了可以对A、B、C单独投资外，还可以选择项目组合：A和B。,项目,预期现金流,PI,NPV,（贴现率10%）,0,1,2,项目A,项目B,项目C,-1000,-1500,-3000,600,800,2000,1200,1500,2500,0.54,0.31,0.29,537,467,884,比较组合的盈利指数，不是简单相加，而是用加权平均盈利指数来比较。,项目,起始投资,占投资限额权重,盈利指数,加权平均盈利指数,NPV,（贴现率10%）,项目A,项目B,项目C,1000,1500,3000,0.33,0.50,1.00,0.54,0.31,0.29,0.18,0.16,0.29,537,467,884,比较投资限额3000以内的各种形式的加权盈利指数：,项目A+B 0.33 0.54+0.5 0.31+0.17 0=0.34,项目C 1 0.29=0.29,项目B 0.50 0.31+0.50 0=0.16,项目A 0.33 0.54+0.67 0=0.18,其中闲置资金存入银行，盈利指数为零(?)。,(加权）盈利指数法的,步骤,：,（1)找出可投资的项目和项目组合；,（2）计算项目和项目组合的加权盈利指数；,（3)比较项目及项目组合的加权盈利指数，选择最大,加权盈,利指数对应的项目或组合作为投资对象。,（加权）盈利指数的,局限性,：,（1）比较繁琐；,（2）只适用于独立的项目；,（3）对多期的资本配置容易作出错误的判断。,项目,预期现金流,PI,NPV,（贴现率为10%）,0,1,2,项目A,项目B,项目C,项目D,-1000,-1500,-3000,600,800,2000,-5000,1200,1500,2500,6500,0.54,0.31,0.29,0.17,537,467,884,826,资金限额第0期和第1期都为3000:,项目A+B：第一年可用于投资的资金：600+8003000=4400账面值 取+；市值账面值 取,-,；收入V,U,，就必然存在Y,L,Y,U,，市场,投资者的套利行为就会存在，这种套利行为最,终将导致市场均衡，公司L和公司U的价值相,等。,投资者都出售L公司股票会使其价格下降(,K,SL,),，,而购买U公司股票会使其价格上涨(,K,SU,),，这种交,易行为将会持续至两企业的市场价值完全相等为止,。买卖两企业股票并从中套利的交易最终导致实现,市场均衡。,均衡状态时，L公司和U公司的价值以及其加权,平均成本相等。,MM定理1的关键点在于:,个人能以和公司相同的,利率借款,的假设；如果个人的借款利率较高，那,么公司就能轻易地通过借款来增加公司的价值。,3、MM第二定理,（1）MM第二定理的内容及含义,内容:,有负债公司的权益成本等于同一风险等级中无负债公司的权益成本加上风险溢价.,含义,:,(1)使用财务杠杆的负债公司,其股东权益成本是随着债务融资额的增加而上升;(2)便宜的负债带给公司的利益会被股东权益成本的上升所抵消,最后使负债公司的平均资本成本等于无负债公司的权益资本成本.(3)因此公司的市场价值不会随负债率的上升而提高,即公司资本结构和资本成本的变化与公司的价值无关。,有负债企业的负债额,有负债企业的权益价值,K,SL,K,D,K,A,资本成本,负债比率,0,K,SU,(2)第二定理的证明.,在定理一成立的前提下，有,由定理一知,且 ，,这样：,定理二得证。,4、MM第三定理,（1）MM第三定理的内容及含义,命题三内容:,企业应投资于那些内部收益率大于或等于 和 的项目.,定理三的含义:,如果内部收益率正好等于贷款利率,那么公司投资于该项目,该项目的预期收益现金流正好尝付了项目的贷款本金和利息.如果内部收益率大于筹资成本,那么尝还贷款后的余额对于股东来说就相当于收益的自然增长,将资本投向内部收益率高于资本成本率的项目,可以提高公司价值.,二、MM定理-有公司所得税,1、MM定理一,（1）命题一内容及含义,内容:,负债公司的价值等于相同风险但无负债公司的价值加上负债的节税利益,节税利益等于公司税率乘以负债额.,用公式表示为:,公司税率,公司负债,含义:,(1)当公司负债后,负债利息可以计入成本,由此形成节税利益.(2)节税利益增加了公司的收益和价值.(3)公司负债越多,公司价值越大.,公司年节税利益=债务收益,税率,=D,K,D,T,如果公司负债是永久的，那么公司每年有一笔等额的节税收益流入，这笔节税收益的现值就是负债企业的价值增加值：,D,K,D,T,（1/,K,D,）=DT,(2)命题一的证明,假定有两个公司，公司L（负债）和公司U（无负债）除资本结构外，其他各个方面都一样。企业L负债400万元，利率为10%，企业U只有权益资本。两企业的EBIT均为90万元，两企业处于同一经营风险等级，公司所得税率为40%。有关财务数据计算见下表：,项目,公司U,公司L,息税前收益(EBIT),90,90,利息(DK,D,),-,40,税前收益(EBTI),90,50,所得税（40%）,36,20,税后收益(EATI),54,30,股东债权人所得收益的总现金流量,5