中医药系列研究：中医连锁医疗服务全面崛起.pdf

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 医药行业一周一席谈 中医药系列研究三：中医连锁医疗服务全面崛起 2022 年 02 月 06 日 Table_Summary 周度行情回顾（2022.01.24-2022.01.28）：本周医药板块下跌 7.42%，跑输沪深 300 指数 2.51 个百分点，医药板块 PE(TTM)约为 28.53 倍，相对沪深300 溢价率为 129%，处于近十年历史低位。展望 2022 年，我们认为中医药有望出现贯穿全年的投资机会，前几期一周一席谈我们讨论了中药 OTC 估值重塑、医保如何支持中医药发展等内容，本周我们继续深挖中医连锁医疗服务赛道，基于政策利好和健康管理的庞大需求，我们认为医联体形式的中医连锁医疗服务或将异军突起，从而带动整个中医药产业链的需求联动提升。中医服务顺应健康管理需求，政策鼓励催生新万亿市场诞生。中医在健康管理方面具备独特优势，可满足我国急需的慢病管理需求。政策频繁出台加快中医药特色发展，诊所备案制加速中医服务触角延伸。我们认为中医服务正处于快速发展期，弗若斯沙利文预测 2019-2030 年复合增速有望达到 18.2%，中医诊疗服务市场未来有 34 倍拓展空间。且新版医师法明确医联体内医生可多点执业，中医药更适合“医联体+多点执业”模式，民营中医服务有望借助这一模式促进优质医疗资源下沉，有效缓解医疗资源供需错配，打通患者看病“最后一公里”。重点关注规范化、医联体形式的中医连锁服务及其对中药饮片等的需求带动和重要渠道价值。我们看好中医医联体形式的中医连锁医疗服务，管理运营效率高，获客成本低，规范化运行更容易吸引医生多点执业，考虑到诊所备案制给民营连锁提供充足合作标的，并购整合加速连锁化是大势所趋。此外，中医连锁医疗服务还将拉动上游中药材的高质量发展，同时对于中药饮片（包含配方颗粒）的渠道价值有望持续凸显。投资建议：民营中医连锁化大势所趋，并带动上游高质量发展，建议关注连锁中医连锁服务固生堂，中药材种植振东制药，配方颗粒华润三九、红日药业等。本周股票建议关注组合：成长组合：药石科技、佰仁医疗、爱博医疗 稳健组合：华润三九、百诚医药、太极集团 弹性组合：固生堂、红日药业、振东制药 风险提示：医药政策变动；医疗消费需求下降；关注公司业绩不达预期。重点公司盈利预测、估值与评级代码 简称 股价（元）EPS（元）PE（倍）评级 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 300725 药石科技 86.1 1.29 3.14 2.52 72 27 34 推荐 688198 佰仁医疗188.0 0.59 0.57 1.18 319 330 159 暂未评级 688050 爱博医疗 165.5 0.92 1.56 2.22 180 106 75 暂未评级 000999 华润三九 34.7 1.63 2.07 2.39 21 17 15 暂未评级 301096 百诚医药 75.8 0.71 0.96 1.79 107 79 42 暂未评级 600129 太极集团 18.9 0.12 0.4 0.91 159 47 21 推荐 2273 固生堂 32.7-3.28-1.220.84/39 暂未评级 300026 红日药业 6.2 0.190.250.35 32 25 18 暂未评级 300158 振东制药 7.6 0.26/30/暂未评级 资料来源：Wind，民生证券研究院预测;（注：股价为 2022 年 1 月 28 日收盘价；未覆盖公司数据采用 wind 一致预期）推荐 维持评级 相关研究 1.医药生物行业周报:美国新冠自检如火如荼，POCT 全产业链充分受益 2.【民生医药】2022 年行业投资策略：行业步入高质量发展进化期，全面拥抱新成长机遇 3.【民生医药】2022 年行业投资策略：行业步入高质量发展进化期，全面拥抱新成长机遇 4.医药行业周报:药学服务 CXO 系列二：中国医药产业变革助推者 5.医药行业周报:医保大力支持中医药发展，板块业绩高弹性有望兑现 行业定期报告/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目 录 1 中医服务顺应健康管理需求，政策鼓励催生新万亿市场诞生.3 2 新版医师法明确医联体内医生可多点执业，中医诊所渐成星火之势.4 3 重点关注民营中医连锁服务及其对中药饮片的需求带动和重要渠道价值.6 4 投资建议.9 5 风险提示.9 插图目录.10 表格目录.10 行业定期报告/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 中医服务顺应健康管理需求，政策鼓励催生新万亿市场诞生 中医在健康管理方面具备独特优势，可满足我国急需的慢病管理需求。中医医疗服务覆盖从疾病预防到治疗和康复的全生命周期，与西医相比，中医在健康管理方面具有独特优势，并与其他医疗服务互为补充，在当前我国人口快速老龄化的背景下，中医诊疗顺应我国健康管理和医疗保健需求快速提升的现状。图 1：中医大健康市场的六个组成部分 资料来源：民生证券研究院整理 政策频繁出台加快中医药特色发展，诊所备案制加速中医服务触角延伸：十八大以来，国家把中医药工作摆在突出位置，频繁出台政策加快中医药特色发展，自2017 年 7 月国家中医药法实施以来，各项配套政策也陆续出台，其中中医诊所备案管理暂行办法 允许有资格的执业中医师开办备案制中医诊所，让中医药服务进社区，极大增加基层中医服务的可及性，满足了百姓多样化的医疗需求。因此，我们认为中医服务正处于快速发展期，弗若斯沙利文预测 2019-2030年的年复合增速有望达到 18.2%，中医诊疗服务市场未来有 34 倍拓展空间。弗若斯特沙利文预测，2019 年中医诊疗服务 2920 亿元，占国内医疗服务市场份额的 6.3%，2019 年至 2030 年的年复合增速约为 18.2%，预期实现快速增长；预计 2030 年市场份额达到 1.8 万亿，预计仍有 34 倍增长空间。行业定期报告/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 图 2：中国中医大健康产业市场规模 资料来源：国家卫健委，弗若斯特沙利文，民生证券研究院 注：中医诊疗市场指患者接受诊疗的整个过程中发生的所有费用，包括过程中支付的处方药费用。2 新版医师法明确医联体内医生可多点执业，中医诊所渐成星火之势 中医药人才储备充足，后续专业人员培养梯队完善。中国中医药年鉴显示，全国高等中医药院校培养的中医药人才数量逐年增长，这表明行业后续发展中将拥有充足的中医药人才供应。图 3：2019 年全国高等中医药院校招生数、毕业生数、在校生数增长趋势 资料来源：中国中医药年鉴，民生证券研究院 备案诊所数量激增，中医药服务供给大幅增加。自 2017 年放开诊所由审核制转备案制的办法以后，中医诊所基础，自办法实施以来，中医备案诊所数量持05001000150020002500300035002015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E中医诊疗服务（十亿元）其他（十亿元）行业定期报告/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 续大幅增加，2017 年、2018 年、2019 年底全国备案中医诊所数量分别为 195家、8376 家、15917 家，截至 2020 年 8 月 2 日全国备案中医诊所达 18785 家。备案较多的省份为四川、山东、广东、河北等。图 4：全国中医备案诊所数量 资料来源：国家中医药管理局，民生证券研究院 民营中医服务有望借助多点执业+医联体促进优质医疗资源下沉，有效缓解医疗资源供需错配，打通患者看病“最后一公里”。2022 版中华人民共和国医师法自 2022 年 3 月 1 日开始正式施行，明确医联体内允许多点执业，无需变更注册，有利于推动医疗资源流动，缓解基层医疗的人才和技术困境。中医药更适合“医联体+多点执业”这一模式，在诊断上靠望闻问切、辨证论治，治疗上依靠组方抓药，针灸刮痧等，无须借助复杂的现代医学仪器设备，中医师为核心优质资源，多点执业效率高。新版医师法中明确承认“医联体+多点执业”，实际上为优质的中医药资源有序流动，打开了一条通道，如民营的中医医疗机构纳入当地公立医疗机构组建的医联体内后，公立三甲中医院的专家前来出诊，就不用办理变更注册信息手续。民营中医服务通过医联体和执业医师的多点执业形成对公立医疗机构的有效补充，将有效缓解基层医疗困境。050001000015000200002017年2018年2019年2020/8/2行业定期报告/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 图 5：2019 年中国中医医疗资源供需错配 资料来源：国家卫健委，固生堂招股书，民生证券研究院 3 重点关注民营中医连锁服务及其对中药饮片的需求带动和重要渠道价值 基于以上研究，我们看好中医服务行业的发展前景，尤其是民营中医连锁服务供应商，未来在诊所数量、运营效率和盈利能力上有望持续向好。民营连锁中医服务管理运营效率高，获客成本低。以固生堂公开数据，并结合我们草根调研的上海及浙江各一所民营中医门诊部为例，客单价浙江在 300-400元，上海在 400-500 元，费用主要包含挂号费、中药费、理疗费，部分费用可通过医保支付；运营较为成熟的门店年就诊次数在 8-20 万次；老年人和中青年女性是主要消费群体；民营门诊提供优质服务，配备医助进行点对点随访；客户回头率较高，主要通过口碑宣传带动新客户消费，获客成本较低。民营连锁的规范化运行更容易形成医联体吸引医生多点执业。自今年 3 月新版医师法落地以后，民营连锁中医服务的规范化运行将有望与更多公立医院结成医联体，我们将看到有更多中医师在医联体内进行多点执业，民营门诊通过聘请名中医，或与中医药大学附属医院签订合作协议的形式获得公立医院的优质医生资源，加速自身的口碑打造和患者资源绑定。表 1：固生堂选定营运数据 2018 2019 2020 2021H1 新客户 333418 377199 361754 227500 各年度累计客户 915052 1292251 1654005 1881505 就诊次数（千次）1440 1740 1787 1181 各年度累计就诊次数（千次）3729 5468 7256 8437 客户回头率（%）50.9 55.1 57.5 61.5 就诊次均消费（元）504 515 518 507 资料来源：固生堂招股书，民生证券研究院 行业定期报告/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 诊所备案制给民营连锁提供充足合作标的，并购整合加速连锁化是大势所趋。民营中医医疗服务市场仍处于高度分散阶段，CR4 为 7.4%，CR8 为 10%，有待进一步整合。在中医诊所备案制的情况下，短期内民营中医诊所数量快速提高，据不完全统计备案制门诊超过 1.8 万家，短期看市场分散度加剧，但长期来看诊所数量的快速提升其实给民营连锁提供了充足的合作标的，连锁民营中医诊疗服务供应商管理运营效率高，可通过并购整合完成诊所/门诊的连锁化，有利于区域医联体的构建和优质医疗资源的共享，是未来提供规范化、标准化的医学诊疗服务的主流，也是对公立医疗服务的有效补充。表 2：中国十大民营中医医疗健康服务提供商 排名 中医诊疗份额 占民营中医诊疗市场的份额（%）1 4,201 2.9 2 2,983 2.1 3 2,460 1.7 4 1,020 0.7 5 953 0.7 6 950 0.7 7 899 0.6 8 892 0.6 9 860 0.6 10 854 0.6 资料来源：固生堂招股书，民生证券研究院 中医连锁还将进一步拉动上游中药材的高质量发展。中医多通过组方抓药，针灸刮痧等进行治疗，参考国家中医药管理局数据，2020 年全国中医类医院门诊药费占比超 50%。类比连锁药店与 OTC 的关系，中医连锁服务基于自身品牌和管理需求，优先与体量较大的成熟供应商进行合作，对中药饮片、配方颗粒厂商具有较大渠道价值，并有望率先统一和规范自身中药产品质量，从而促使上游中药材的质量规范认证加速，有望进一步拉动上游中药材的高质量发展。图 6：2020 年中医门诊费用占比 资料来源：国家中医药管理局，民生证券研究院 药费53%诊疗47%行业定期报告/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 图 7：中药产业链 资料来源：陇萃源，民生证券研究院 行业定期报告/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 4 投资建议 中医服务顺应健康管理需求，政策鼓励下有望诞生新万亿市场。其中，中医连锁服务可以吸引更多优质资源下沉，并带动中医药上游高质量发展，建议关注医联体形式的连锁中医医疗服务供应商固生堂，以及需求有望得到带动的中药材种植标的振东制药和配方颗粒标的华润三九、红日药业、太极集团等。5 风险提示 1）医药行业政策变动风险；2）医疗消费需求下降风险；3）重点关注公司业绩不达预期。行业定期报告/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 插图目录 图 1：中医大健康市场的六个组成部分.3 图 2：中国中医大健康产业市场规模.4 图 3：2019 年全国高等中医药院校招生数、毕业生数、在校生数增长趋势.4 图 4：全国中医备案诊所数量.5 图 5：2019 年中国中医医疗资源供需错配.6 图 6：2020 年中医门诊费用占比.7 图 7：中药产业链.8 表格目录 重点公司盈利预测、估值与评级.1 表 1：固生堂选定营运数据.6 表 2：中国十大民营中医医疗健康服务提供商.7