2024年特斯拉汽车零部件产业链投资思路.pdf

2024年1月10日特斯拉汽车零部件产业链投资思路证券研究报告新能源汽车及产业链系列研究（二）行业评级：看好下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网添加标题95%摘要摘要 22022-2025特斯拉全球产能预计翻倍。基于高价值量框架，看好自动驾驶、电控、高压直流继电器环节和德赛西威、斯达半导、汇川技术、宏发股份；基于高弹性和边际变化框架，看好拓普集团、三花智控、双环传动、东山精密、电连技术。1、推荐高价值、低国产率环节龙头电动车零部件中，单车价值量最高的环节为自动驾驶软件系统、动力电池、车身冲压件、感应电动机等。国产化率最低的环节为芯片、空气悬挂、传感器组件、高压直流继电器等。综合行业成长性和国内厂商进展，我们推荐自动驾驶系统、电控系统（总成和IGBT）、高压直流继电器。自动驾驶：据Aptiv，预计2025年中国新能源自动驾驶市场空间将达80亿美元。目前国内市场L2迅速普及，L3技术基本成熟，落地制度日趋完善，向L3规模化跃升已成趋势。推荐关注龙头：德赛西威。电控：电控上游IGBT国产化率仍较低，区别于逻辑芯片，IGBT国产替代确定性高。电控中游，电控系统市场集中度高，集成化是产业趋势，本土电机电控厂商相较于外资龙头、国内整机厂具备竞争优势。关注龙头：斯达半导、汇川技术。高压直流继电器：单车价值高、国产化率提升。技术壁垒较高，行业竞争格局“一超多强”。关注龙头：宏发股份。2、看好高弹性、1-N及跨链供应商与特斯拉强绑定、高弹性的平台型供应商将直接受益于特斯拉的扩张。2022年来自特斯拉收入占比超30%的供应商中，推荐关注与特斯拉合作紧密，单车配套价值较高的拓普集团。1-N供应商迎来人形机器人新增量。特斯拉人形机器人产业化超预期，与特斯拉在车端供应链合作关系良好的供应商有望将供应关系迁移至人形机器人。关注：三花智控、双环传动。新能源汽车行业新“链”涌现，作为全球标杆新能源车企供应商，特斯拉供应链部分厂商有望拓展至华为链、小米链、“新势力”链等，成长为具备稳健增长潜力的“跨链供应商“。推荐关注：东山精密、电连技术。下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网风险提示风险提示31、行业竞争加剧2、技术发展不及预期3、宏观和政策环境恶化4、第三方数据可信性风险5、测算偏差风险下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网 目录C O N T E N T S特斯拉全球产能25年预计翻倍，中国供应链厂商受益010203看好高弹性、1-N及跨链供应商3.1 强绑定、高弹性供应商受益于产能扩张3.2 供应品类从1到N的供应商迎来边际变化3.3 跨链平台型供应商稳健成长推荐高价值、低国产率赛道龙头2.1 自动驾驶软件：自动驾驶迈入发展快车道2.2 电控：IGBT国产替代正盛，系统龙头受益于集成化趋势2.3 高压直流继电器：龙头企业市占率全球第一404风险提示附录（一）附录（二）下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网特斯拉全球产能有望持续扩张，中国供应链厂商受益01Partone5下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网添加标题全球新能源汽车渗透率仍将持续提升，美国日本提升空间大全球新能源汽车渗透率仍将持续提升，美国日本提升空间大016数据来源：EV Tank，IEA，见智研究，人民网，浙商证券研究所图：2022年全球主要国家纯电乘用车渗透率31.336.91817142.105101520253035中国美国德国英国法国日本2022年纯电乘用车渗透率%l预计2022至2030年，全球新能源车复合增速达21.7%。2013至2021年，新能源汽车销量CAGR达54%。新能源汽车仍将延续快速增长的趋势，据研究机构EVTank、伊维经济研究院，预计2022至2030年，全球新能源车复合增速达21.7%，销量增至5212万辆，相较2022年增长近5倍，是真正的长坡厚雪赛道。l当前中国、欧洲新能源车渗透率最高，美、日渗透率还有较大提升空间。IEA预计2023全球新能源汽车渗透率突破18%，2022年，中国纯电乘用车渗透率已达31.3%，欧洲纯电动汽车销量同比上涨29%，德国、英国和法国的纯电动汽车市场渗透率分别达到18%、17%和14%。相比而言，购买力较强的发达国家美国和日本新能源车渗透率极低，具有较大提升空间。图：2022-2030全球新能源车销量及预测（万辆）1082.42542.25212.001000200030004000500060002022 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E销量（万辆）CAGR:21.71%下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网特斯拉：全球新能源汽车产业的标杆017表：特斯拉遥遥领先，稳居全球市值第一车企（2023年9月）资料来源：Wind，Bloomberg，中国汽车报，腾讯科技，浙商证券研究所排序公司名称9月市值（亿元）环比同比较上月排位变化1特斯拉579882.6%-1.3%持平2丰田213524.5%36.5%持平3宁德时代8927-14.2%-8.7%持平4比亚迪6891-5.1%-6.1%持平5保时捷6270-11.8%19.8%持平6梅塞德斯-奔驰5451-2.4%39.5%上升一位7宝马49060.0%52.8%上升一位8大众4585-2.1%-14.6%上升一位9本田44685.2%54.2%上升一位10Stellantis43155.0%59.4%上升一位11法拉利3900-7.5%60.2%持平12福特36292.8%13.3%上升两位13电装公司3339-12.3%9.5%持平14通用汽车3312-1.3%-0.5%上升一位15沃尔沃集团30872.0%52.6%上升两位图：特斯拉营收利润稳健增长（亿美元）图：特斯拉ROE持续攀升，领跑行业-120-100-80-60-40-2002040602013/12/12014/4/12014/8/12014/12/12015/4/12015/8/12015/12/12016/4/12016/8/12016/12/12017/4/12017/8/12017/12/12018/4/12018/8/12018/12/12019/4/12019/8/12019/12/12020/4/12020/8/12020/12/12021/4/12021/8/12021/12/12022/4/12022/8/12022/12/12023/4/12023/8/1特斯拉 比亚迪 小鹏 理想 丰田 福特 奔驰 -500501001500200400600800100020102011201220132014201520162017201820192020202120222023Q3净利润营收收入（营收）（净利润）下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网特斯拉全球产能持续扩张，特斯拉全球产能持续扩张，供应链核心领域中国占优供应链核心领域中国占优018数据来源：Mark lines,广电总台，乘联会，浙商证券研究所计划产能2020202120222023E2024E2025E占比（2022）上海100.015.448.672.795.0100.0100.053%德州奥斯汀25.00.29.118.125.025.07%加州弗里蒙特65.035.743.951.458.965.065.037%柏林50.04.18.312.416.53%墨西哥蒙特雷200.0预计2024年投产30.797.2-总计440.051.192.7137.3180.2233.1303.7100%表：特斯拉整车产能布局（万辆，黄色标记为投产时间）l 2022-2025特斯拉全球产能预计翻倍，根据特斯拉全球产能规划和工厂达产情况推算，2023年将会是产能集中释放的一年，全年预计交付180万辆。我们预计，2025年，特斯拉全球产能或达303万辆，相比2022年增长121%。l 中国区产能超过一半。据汽车信息平台Mark lines，2022年中国仍是其最大产区，占比53%。我们认为，考虑到整车运输成本，特斯拉新建墨西哥产区预计主要承接其美洲需求。l 供应链核心领域中国占优，国产供应链配套成熟。根据Bloomberg NEF对全球锂离子电池供应链的最新评级（2022年），中国在原材料、电池制造、下游需求等方面稳居榜首，在电动汽车供应链核心领域占优。Country 原材料电池制造工业、创新、基础设施下游需求综合排名China11911Canada384102US64523Finland9151114Norway1810375Germany216726South Korea172657Sweden219288Japan1331289Australia215131110表：全球锂电子电池供应链排名（2022）下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网中国区：产业链配套成熟，中国区：产业链配套成熟，产能有望进一步扩大产能有望进一步扩大019数据来源：乘联会，能链研究院，Mark lines,Tridens，浙商证券研究所我们预计特斯拉在中国区的产能有望持续扩张，基于：l 中国新能源车渗透率将持续提升。中国新能源车的渗透率近年来快速提升，据乘联会预计2023年将提高至36%。随着用户习惯养成和电车性能的不断迭代和完善，以及碳达峰碳中和目标下政策的持续倾斜，预计中国新能源车的渗透率还将持续提升。l 特斯拉在中国汽车市场份额持续提升。据cleantechnica，至2023年7月，特斯拉在中国汽车市场份额已超2%，近年来份额不断提升。据Tridens，23年Q1特斯拉在中国销售量创新高。我们预计，随着新品Cybertruck和Model Q的推出，特斯拉在中国汽车市场份额或持续提升。l 特斯拉中国工厂产能已接近饱和。2022年特斯拉中国工厂产量达72.7万辆，产能已接近100万辆上限。l 中国成本优势明显，且具备完整产业配套，有望进一步扩张。在特斯拉当前整车厂中，中国工厂是最快建成、最快达产的一个，2022年交付了特斯拉一半以上的车辆。中国产业链为特斯拉的快速发展提供了巨大支撑，我们认为未来随着与中国供应链进一步磨合顺畅，中国区产能有望进一步扩张。图：2016-2023中国新能源车渗透率1.733.46.58.19.213.317.818.211.318.822.8 22.905101520252020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1销售量（万）2.80%4.50%4.70%5.20%13.40%25.50%36%00.050.10.150.20.250.30.350.42017201820192020202120222023E中国新能源车渗透率图：2020Q1-2023Q1特斯拉在中国销售量（万辆）下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网添加标题海外：供应商出海加速，全面受益于特斯拉全球市场产能扩张海外：供应商出海加速，全面受益于特斯拉全球市场产能扩张0110数据来源：中国发展观察，浙江日报，澎湃新闻，浙商证券研究所l 美国新能源汽车“新政”将充分释放美国新能源车的市场潜力。一方面，美国大幅提高了新能源车的价格补贴，另一方面，拜登政府在2022年8月大幅提高了新能源汽车发展目标，目标在2030年电动车占新车销量比例达到50%，据中国发展观察，该政策的实施使得美国电动汽车销量10年增长25倍，年均增速38%。l 特斯拉新建墨西哥工厂，中国供应商被催促出海。为满足高速增长的北美新能源汽车需求，特斯拉将投资约50亿美元在墨西哥建设“全球最大电动汽车工厂”，每年将生产约100万辆汽车。中国零部件供应商正加快出海进程。上海工厂是当前特斯拉最大的工厂，特斯拉与中国产业链已经形成良好的合作关系，据浙江日报23年6月报道，特斯拉正在动员不少中国供应商去墨西哥建厂。蒙特雷华富山工业园已开发的3平方公里工业用地，超过九成已被近30家中国企业买下或租用。l 出海零部件供应商将极大的受益于特斯拉全球产能扩张。基于：l 一方面，特斯拉的产能扩张将带来订单增量。据浙江日报报道，特斯拉零部件供应商银轮机械的墨西哥工厂2024年订单预计达10亿元，墨西哥海外工厂的新订单，也为银轮国内工厂带来了约2亿元的新模具生产开发订单。l 另一方面，出海为特斯拉就近提供产业配套也将降低企业的生产成本。如靠近北美市场进行生产，为银轮机械节省了1.5个月的时间成本，也缩短了资金运转周期。l 综前所述，全球汽车电动化浪潮下，特斯拉供应链的零部件生产企业将极大的受益于特斯拉国内和海外的产能扩张。下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网降价如何影响零部件产业链？降价如何影响零部件产业链？0111数据来源：Tridens，无敌电动网，财新网，浙商证券研究所32.835.5833.129.927.123.5925.0927.9926.5922.99020402019.6 2019.1 2019.122020.10 2020.5 2021.7 2021.11 2022.3 2022.10 2023.1价格（万）图：特斯拉Model 3标准续航版历史价格l 特斯拉“以价换量”，但市场增量、品牌地位和技术壁垒保证其引领地位：2023年1月特斯拉降价为特斯拉带来显著的销量提升，2023年上半年特斯拉在全球销量同比增加57%；中国和欧洲市场新能源车的加速渗透、美国新能源车新政的大量需求保证了特斯拉巨大的增量市场；特斯拉在自动驾驶技术上具有极高的技术壁垒，品牌地位使其已经成为新能源汽车的标杆。l 降价对产业链的影响：我们认为，产业链调整空间小，销量提升带来零部件需求提升。此外，特斯拉主要以技术改进优化成本，倒逼供应商配合整车厂技术改进，具有优质经营能力的零部件供应商将从中受益。整体而言，产业链优质企业机遇与挑战并存。图：特斯拉降价对产业链影响推演特斯拉面对消费者，价格包含品牌溢价，调整空间大零部件供应商成本定价，定点时经过详细测算，调整空间小引入竞争，向供应链转移（空间小，车企认证周期较长，与新供应商磨合需成本）降低整车毛利，技术改进优化成本（特斯拉降本的主要路径）整车销量提升带来零部件需求量提升倒逼技术改进和经营能力优化开拓市场，降低大客户依赖度影响下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网12推荐高价值、低国产率赛道龙头02Parne下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网特斯拉零部件产业链组成特斯拉零部件产业链组成0213数据来源：公司官网，华经产业研究院，前瞻产业研究院等（详见附录二），浙商证券研究所l 特斯拉的供应链阵容庞大，我们将重要零部件划分为三电系统、热管理系统、驾驶系统、底盘、车身件和内外饰六大模块，涉及直接、间接供应商130多家。三电动力系统动力电池驾驶系统摄像头底盘副车架电芯壳摄像头模块控制臂电池隔膜电动助力转向转向节电池负极芯片电池托盘电池正极软件系统减震器变速箱传感器组件支架马达磁体PCB电机变速箱壳阻燃剂FPC电池上盖IGBT传感器电子元器件制动系统电控系统中控屏空气悬挂感应电动机天线车身件热成型钢OBC&DCDC镜头侧围、后盖膜高压直流继电器地图铝合金车身、结构架高压连接器内外饰中控台车身冲压件高压线缆遮阳板饰条热管理系统电动压缩机方向盘后视镜冷媒管路座椅轻量化紧固件热交换机保险杠轮胎阀体安全气囊轮毂泵噪声处理TPMS（含气门嘴）表：特斯拉供应链六大模块主要零部件三电系统：主要由动力电池、驱动电机和电控系统三个部分组成，为电动汽车提供动力源。也是新能源车零部件中的核心部分。热管理系统：主要包括冷却、加热以及温度均衡等工作，起到使动力电池工作维持在合适温度范围内的作用。驾驶系统：通过软件与硬件的结合，实现对电车的实时、连续控制，完成自动化行驶的工作。底盘与车身件：构建了电车的整体框架，支承、安装电车的动力系统及其他各部件。内外饰：不仅起到了装饰作用，同时完善了电车使用过程中各类功能性模块。下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网产业链投资：瞄准高价值低国产率赛道产业链投资：瞄准高价值低国产率赛道0214l 建立价值量与国产化率坐标系，以坐标框架指引投资：我们认为，全球汽车电动化浪潮下，特斯拉供应链的零部件生产企业将持续受益于特斯拉国内和海外的产能扩张。同时，特斯拉主要以技术改进优化成本，具有优质经营能力的零部件供应商将从中持续受益。l 面对特斯拉庞大的产业链和众多供应商，我们试图建立一个筛选框架，指引投资者发掘优质赛道。图：特斯拉零部件价值量与国产化率坐标系概览l 坐标系与测算逻辑：横坐标：单车价值指标阐释：单车价值代表零部件厂商能在一辆车生产中获得的收益，随着汽车销量的扩大而近乎线性增加。越远离纵坐标轴，单车价值越大。单车价值最大的零部件为动力电池、自动驾驶软件等。纵坐标：国产化率指标设计理由：国产化率指标将帮助分析该零部件赛道在我国的成熟程度及潜在的市场规模。越靠近横坐标轴，该零部件国产化率越低。国产化率最低的零部件为芯片、FPC等。电芯壳电池隔膜电池负极IGBT电控系统感应电动机变速箱OBC&DCDC高压直流继电器高压连接器高压线缆电动压缩机冷媒管路热交换机阀体泵摄像头模块电动助力转向芯片传感器组件PCBFPC传感器电子元器件中控屏地图副车架转向节减震器空气悬挂热成型钢车身冲压件轻量化紧固件轮胎TPMS气门嘴0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%020004000600080001000012000数据来源：公司官网，华经产业研究院，前瞻产业研究院等（详见附录二），浙商证券研究所自动驾驶软件国产化率单车价值（元）动力电池下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网添加标题零部件产业链：高价值、低国产化率指引投资赛道零部件产业链：高价值、低国产化率指引投资赛道0215电芯壳电池隔膜电池负极IGBT电控系统感应电动机变速箱OBC&DCDC高压直流继电器高压连接器高压线缆电动压缩机冷媒管路热交换机阀体泵摄像头模块电动助力转向芯片传感器组件PCBFPC传感器电子元器件中控屏地图副车架转向节减震器空气悬挂热成型钢车身冲压件轻量化紧固件轮胎TPMS气门嘴0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%020004000600080001000012000自动驾驶软件系统电池单车价值（元）零部件单车价值（元）国产化率（%）电控系统6000-1500040%-60%自动驾驶软件系统64000左右10%左右IGBT2800左右30%-50%高压直流继电器2000-340020%-40%变速箱2000-300037.5%左右重点关注的区域：高价值、较低国产化率国产化率%数据来源：公司官网，华经产业研究院，前瞻产业研究院等（详见附录二），浙商证券研究所下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网自动驾驶软件：自动驾驶迈入发展快车道2.1Partone16下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网自动驾驶迈入发展快车道，正向L3加速迭代2.1数据来源：国家标准化管理委员会，浙商证券研究所l 自动驾驶是发展趋势，正迈入发展快车道。作为“智能化”核心之一的自动驾驶，在降低运输成本，保障出行安全、减少碳排放等方面具有重要作用，受到各级政府和车企的重视。目前在监管、技术和商业化方面持续积累、不断完善，正逐步迈入发展快车道。l 自动驾驶技术分级明确，共有六个等级，L3加速落地。据中国汽车驾驶自动化分级，驾驶自动化分为L0-L5六个级别。L0-L2级驾驶自动化被称为驾驶辅助，L3及以上自动驾驶状态时，由系统执行全部驾驶任务。目前，国内市场L2级自动驾驶迅速普及，L3技术基本成熟，落地制度正日趋完善，向L3规模化跃升已成趋势。级别主要内容L0不能持续执行动态驾驶任务中的车辆横向或纵向运动控制，但具备持续执行动态驾驶任务中的部分目标和时间探测与响应的能力L1以功能为主，主要辅助驾驶员进行汽车驾驶，功能可以单独开启或组合开启L2L3可在一定场所及场景下，由汽车自动化系统完全进行车辆驾驶L4L5系统在任何可行使条件下持续地执行全部动态驾驶任务并自动执行最小风险策略驾驶辅助自动驾驶智能网联汽车道路测试与示范应用管理规范(试行)自动驾驶汽车运输安全服务指南（试行）关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知（征求意见稿）国家车联网产业标准体系建设指南（智能网联汽车）（2023版）图：L3落地政策正逐步完善图：自动驾驶等级划分17关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知2023.11.17下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网技术壁垒高，市场空间广阔，预计2025年达70亿美元2.1数据来源：头豹研究院，GlobalData，36氪研究院，罗兰贝格，Aptiv，techcrunch，deeproute，麦肯锡，浙商证券研究所l 自动驾驶技术壁垒高，（自动驾驶）域控制器价值量最高。自动驾驶技术主要分为感知层、决策层和执行层。其中感知层的各类智能传感器、地图、定位等硬件，决策层的计算芯片的算力与可靠性，执行层的线盘控制技术均具有较高的技术壁垒，仅为部分头部厂商掌握。据头豹研究院测算，所有组成部分中，自动驾驶域控制器价值量最高，L2达2000元左右，L3及以上达3000-10000元，是市场竞争的焦点。目前，自动驾驶的国内市场参与者众多，有中兴、比亚迪、蔚来、百度、华为等，且保持多样化的经营路线。感知定位决策规划控制执行传感器软件算法芯片高精地图通信模组域控制器整车厂解决方案l 自动驾驶单车价值量高，市场前景广阔。据Aptiv数据显示，L0-L1的单车价值量为275-325美元；L2为450-550美元，L2+为750-1200美元，L3为4000-5000美元。假设L0-L1为300美元、L2/L2+为800美元，L3为4500美元，L4为6000美元，我国2025年新能源乘用车销量为1000万辆，根据公式：图：自动驾驶领域的部分供应商图：全球自动驾驶系统加速迭代，市场前景广阔18我们预计2025年中国新能源自动驾驶市场空间将达70亿美元。下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网特斯拉FSD正式版加速落地，带动全球智能驾驶渗透率提升2.119l 特斯拉FSD软硬件性能优秀，软件技术壁垒高。从硬件端来看，特斯拉FSD目前已迭代至HW 4.0，相比HW 3.0拥有性能更强的芯片，同时还将新增一个4D毫米波雷达。从软件端来看，特斯拉以自研为主，技术壁垒高。l 特斯拉的FSD业务收入有望持续扩张。特斯拉持续的销售量提升既有利于增加FSD销售，也极大的有利于FSD的训练和性能持续提升。据Troy Teslike，至2022Q3，FSD在北美区渗透率高（14.3%），其他地区增量空间大（欧洲8.8%，亚太0.4%）。l 作为行业标杆或将带动全球智能驾驶迅速增长。我们认为，特斯拉作为全球电动车标杆企业，其在智能驾驶领域业务的持续扩张或将形成示范效应，带动全球智能驾驶渗透率快速提升。图：BEV与Occupancy Network输出结果对比数据来源：Autopilotreview，Tesla Al Day，Troy Teslike，汽车之家，浙商证券研究所00.10.20.30.40.50.62016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3Asia-PacificEuropeNorth AmericaGlobal图：FSD在各地区历史渗透率下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网德赛西威：国内Tier1智驾龙头企业，打造第二增长曲线2.1l 深耕汽车电子三十余年，核心竞争优势明显。德赛西威通过外部合作和自研的方式提供“算法+传感器+域控制器”智能驾驶整体方案。域控制器方面，公司的量产规模居国内市场前列，且具有高性能和高性价比的核心竞争优势。目前，基于英伟达Orin芯片的域控制器IPU04已在理想汽车等客户上实现规模化量产。算法方面，已达国际领先水平，智能驾驶事业部通过了ASPICE CL3评估认证，IPU04和IPU02智能驾驶域控制器分别获ISO/SAE 21434体系认证和ISO 26262 ASIL D产品功能安全认证。此外，公司也在相关传感器和T-Box产品方面获得市场领先地位。l 自动驾驶市场扩张带动销售额爆发式增长，打造公司第二增长曲线。随着我国乘用车市场智能网联等级升级迭代，市场空间正加速扩张。2022年公司智能驾驶业务销售额保持爆发式增长，全年营收25.7亿元，同比增长83%，今年上半年业务营收占比继续扩大至21.07%，且2023年新项目订单年化销售额接近80亿元，预期增长强劲。图：德赛西威智能驾驶主要产品7.78%13.98%15.40%21.07%00.050.10.150.20.252020Q1&Q22021Q1&Q22022Q1&Q22023Q1&Q2智能驾驶营收占比图：智能驾驶业务营收占比增长迅速客户类型客户品牌欧美市场一汽大众、上汽大众、FORD、VOLKSWAGEN、SKODA日本市场一汽丰田、广汽丰田、东风日产、TOYOTA、MAZDA国内市场长安、吉利、比亚迪、长城、广汽乘用车、广汽埃安、奇瑞、上汽、一汽红旗、理想、小鹏新客户保时捷、捷豹路 虎、SUZUKI、SEAT、极氪图：客户结构稳定，突破多个新客户数据来源：头豹研究院，公司年报，浙商证券研究所20下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网电控：IGBT国产替代正盛，系统龙头受益于集成化趋势2.2Partone21下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网添加标题电控：新能源汽车电力系统的电控：新能源汽车电力系统的CPU，逆变器、驱动器和控制器，逆变器、驱动器和控制器为核心模块为核心模块2.222数据来源：头豹研究院，浙商证券研究所l 电控系统：新能源汽车电力系统的CPU在新能源汽车中，电池是基础能源与动力来源，驱动电机则将此车载能源转化为行驶动力，而电控系统控制整个车辆的运行与动力输出。图：电控系统在新能源车中的应用l 逆变器、驱动器与控制器为电控系统的核心部件:1）逆变器：对驱动电机电流进行控制，主要由IGBT(绝缘栅双极型晶体管)功率模块组成，2）启动模块：将微控制器对电机的控制信号转换为驱动功率逆变器的驱动信号，并实现功率信号和控制信号的隔离3）控制器：主要包括微处理器及其最小系统，是对电机电流、电压等状态的监测电路、保护电路及控制器、电池管理系统等外部控制单元数据交互的通信电路。图：电控系统组成简图下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网添加标题产业链：上游电子元器件，中游系统集成商，下游整车厂产业链：上游电子元器件，中游系统集成商，下游整车厂23数据来源：头豹研究院，浙商证券研究所电控系统产业链由上游电子元器件供应商，中游新能源汽车电控系统集成商及下游新能源汽车主机厂组成。2.2下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网添加标题上游：上游：IGBT国产替代空间大、确定性高国产替代空间大、确定性高24数据来源：NE时代，Wind，浙商证券研究所l 车规级 IGBT 门槛较高，当前进口厂商依然占据国内近超4 成市场份额（英飞凌、意法半导、博世、安森美、博格华纳），且几乎垄断高端产品领域，国产IGBT替代空间仍较大。l 区别于逻辑芯片，功率半导体的国产替代确定性高。原因在于：1）新能源汽车最大的市场和下游客户都在中国，国产替代具备天时地利人和的成本优势；2）中美摩擦导致半导体人才回流，国家政策也更加重视半导体领域的支持；3）功率半导体不参与先进制程竞技，投资门槛略低于逻辑芯片，并且材料和设备国产化难度相对较低。英飞凌,22.9%斯达半导,16.4%比亚迪,14.5%意法半导,9.9%中车,9.0%博世,4.4%安森美,4.3%博格华纳,1.3%63.099.2142.7194.0253.9118.0186.9272.6377.0511.9010020030040050060020212022E2023E2024E2025E中国规模全球规模图：2022年Q1车规级IGBT进口厂商占据4成份额图：2025年中国IGBT市场规模预计达253.9亿元2.2下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网添加标题斯达半导：新能源车斯达半导：新能源车IGBT技术领军者，产品持续升级技术领军者，产品持续升级25数据来源：公司招股书，公司公告，华经产业研究院，浙商证券研究所l 国产 IGBT 技术龙头，技术业界领先。公司主营 IGBT 模块，成立以来专注于 IGBT 芯片及模块的研发设计，创始人及核心团队具备深厚的产业背景。公司率先量产基于第七代技术 IGBT 产业，业界领先。l 新能源车客户质量优异，配套车型逐步升级。公司的核心客户包括汇川技术、上海电驱动、巨一动力等电控领域 Top 10 主要玩家。汇川是国内电控 Tier1 龙头，占近10%的市场份额（华经产业研究院数据）。公司车规级 IGBT 模块持续放量，配套车型覆盖 A00 级到 B+级，有望凭借先发优势和技术优势，逐步提高 A+级车型配套占比。l 产品结构不断优化，价值量持续提升。公司积极布局宽禁带功率半导体器件，对机车牵引辅助供电系统推出了低电感 SiC 模块；在新能源汽车领域推出了低损耗车用 SiC 模块。2021 年，公司新增多个使用全 SiC MOSFET 模块的 800V 系统的主电机控制器项目定点，而 SiC 模组的价格是同等硅基 IGBT 的 3-5 倍，产品价值量持续提升。1547.63685.05839.63890.95601.65566.48309.14232.002000400060008000100001200014000160002016201720182019H1汇川技术英威腾图：公司向电控龙头汇川技术、英威腾的销售额（万元）不断提升表：公司近期定增SiC模块项目（单位：万元）序号项目名投资总额拟投入募集资金金额1高压特色工艺功率芯片研发及产业化项目150,000.00150,000.002SiC 芯片研发及产业化项目50,000.0050,000.003功率半导体模块生产线自动化改造项目70,000.0070,000.004补充流动资金80,000.0080,000.00合计350,000.00350,000.002.2下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网添加标题中游：电控系统市场集中度高，集成化是产业趋势中游：电控系统市场集中度高，集成化是产业趋势26数据来源：华经产业研究院，智研咨询，浙商证券研究所888.12308.32528.205001000150020002500300020152016201720182019202020212022 2023E车身电控市场规模（亿元）弗迪动力,25.9%特斯拉,10.3%汇川技术,9.3%日电产,5.9%阳光电动力,5.7%英博尔,5.3%蔚然动力,4.3%联合汽车电子,3.7%中车时代,3.5%巨一动力,3.5%上海电驱动,3.4%零跑科技,2.1%麦格米特,1.6%其他,15.8%CAGR:13.97%l 市场规模稳步增长。据NE时代、华经产业研究院，2015至2023年我国车身电控市场规模持续扩大，CAGR为13.97%。l 电控市场集中度较高，国产厂商表现亮眼。据智研咨询，至2022年H1，我国电控市场CR5为57.1%（弗迪动力、特斯拉、汇川技术、日电产、阳光电动力），市场集中度较高，弗迪动力、汇川技术等国产厂商分别为第一、第三大厂商。l 集成化是产业发展的必然趋势：近年来嵌入式系统、局域网控制和数据总线技术的成熟使汽车电子控制系统的集成成为可能，“电机+电控+减速器”动力总成产品结构紧凑、将带来较高扭矩容量和总成效率提升，成为电控行业发展的主流趋势。图：2015至2023年我国车身电控市场规模持续扩大，CAGR为13.97%图：2022年H1中国电控市场CR5为57.1%2.2下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网厂商类型外资汽车零部件厂商本土电机电控厂商主机厂技术技术领先技术已达领先水平技术已达领先水平价格相对较高较低产品通常为自用服务响应速度一般响应快、服务好汇川技术：集成化浪潮下，动力总成龙头供应商地位凸显汇川技术：集成化浪潮下，动力总成龙头供应商地位凸显27数据来源：Wind，NE时代，企业官网、公司公告、深圳华强电子网，浙商证券研究所弗迪动力,29.70%特斯拉,8.77%汇川,6.89%日电产,5.72%阳光电动力,5.56%英博尔,5.03%联合电子,4.38%蔚来,4.16%中车时代,3.38%巨一动力,2.81%图：2022年公司电控销量居行业第三l 拥有华为-艾默生基因的创始团队，电控龙头地位稳固。汇川技术创始团队多人拥有“华为-艾默生”背景，为公司带来矢量变频技术、专家营销体系和丰富的管理经验。近年来公司龙头地位稳固，在国内电控市场销量稳居前三。l 集成化浪潮下，汇川有望成为国内动力总成龙头供应商：本土电控厂商相比其他竞争者具有竞争优势：动力总成市场主要竞争者包括外资汽车零部件厂商、本土电机电控厂商和主机厂，我们认为本土电控厂商具有竞争优势。其技术已达到外资汽车零部件厂商的领先水平，且服务、响应速度及成本优于海外龙头。汇川定位A0以上车型，技术实力领先，在客车、物流车领域已有一定积累，有望成为国内动力总成龙头供应商。图：动力总成竞争优劣势分析2.2下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网高压直流继电器：龙头企业市占率全球第一2.3Partone28下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网添加标题高压直流继电器单车价值高、市场空间大高压直流继电器单车价值高、市场空间大29数据来源：头豹研究院，浙商证券研究所图：高压直流继电器在新能源车上被广泛应用标号产品名称配置数量1主继电器22预充继电器13快速充电继电器24普通充电继电器25辅助继电器1合计8图：高压直流继电器单车主流配置方案（不含充电桩）l 单车价值量高。传统汽车主电路电压在12-48V，而新能源汽车主电路电压一般超过200V，并向800V迈进，对继电器也提出了更高的要求。高压直流继电器单价比传统汽车继电器高，单车价值量约为传统燃油车的18倍，达2000-3000元。l 市场空间大。高压直流继电器行业投资规模大、扩产周期长、技术壁垒高，同时汽车行业客户的粘性较强。据头豹研究院预测，到2026年，中国高压继电器市场规模将高达76.8-142.8亿元。l 高压直流继电器是新能源车刚需零部件：新能源汽车在电池系统和电机控制器之间需要配置继电器，当系统停止运行后起隔离作用，系统运行时起连接作用，从而起到分断电路的作用。2.3下载日志已记录，仅供内部参考，股票报告网添加标题技术壁垒较高，行业竞争格局技术壁垒较高，行业竞争格局“一超多强一超多强”30数据来源：头豹研究院，中国电子元器件协会，浙商证券研究所技术要求说 明耐高压需满足新能源乘用车及商用车的工作电压(200-900V)耐负载新能源乘用车机商用车的电动机额定功率一般在30KW与80KW以上，峰值可达到60KW与160KW以上，其电流可达到200A和300A以上，需要产品具备较强负载能力，同时还需具备额定负载电流数倍的瞬时过载能力耐冲击性能在继电器闭合瞬间，电容下负载会带来巨大电流冲击，易造成触点粘连、继电器失效等安全问题耐环境性能包括耐低温性能、耐高温性能、耐温度变化性能、耐温度及湿度组合循环性能和耐盐雾性能耐久性包括机械耐久性与电耐久性，耐久性越高，继电器使用寿命越长灭弧性能在继电器触点接触与分离的过程中会产生电弧，易使触点受损，因此需采用特殊的灭弧手段以熄灭电弧、延长继电器使用寿命分断性能在紧急情况下需要继电器能够顺利切断电路，防止漏电、着火、爆炸等极端情况发生l 技术壁垒较高。高压直流继电器用于高电压环境下，控制电流为直流电，往往采用柔性制造技术，需要通过较长时间的生产经验摸索，才能实现较高的生产稳定性和良品率，技术壁垒较高。