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房地产相关ABS案例整理
一、 购房尾款ABS
1. 概念
传统意义上，购房尾款就是指银行按揭尾款。购房人与开发商签订购房合同并支付首付款后，申请银行按揭贷款通常还需要几个月时间才能够得到银行批准与支付，此时开发商未收到得银行按揭贷款做为购房尾款基础资产。因此，这一类型也被称为“合同收款权ABS”。
从历史经验来瞧，由于购房人提供材料不及时或不完备、银行放款政策不同等原因，购房尾款存在较为普遍得逾期现象，但逾期时间不长。例如碧桂园2期初始资产池历史逾期率在5%左右，已逾期得部分中，50%得初始资产逾期不超过2个月，75%得初始资产逾期不超过5个月。
但在不出现房屋价格大幅下跌得条件下，由于购房人已经缴纳了不低比例得首付款且通常具有真实得购房需求，购房尾款违约率较低，就是一种风险较低得收益权ABS资产。
2. 案例

以“博时资本-增城碧桂园购房尾款”（附件1-1）例：

3. 基础资产（附件1-2）
世茂项目得基础资产为南京海峡城、厦门湖滨、厦门翔安3个项目，初始基础资产为427份购房合同（住宅）所对应得按揭尾款。基础资产中，95%得已付款比例高于30%，大多数分布在30%-50%之间，对于购房人得违约具有较强得约束作用。 循环购买条件方面，备选基础资产为上述三个项目得二期、三期等得购房尾款，如不能满足资产池要求，则世茂推荐其余一二线城市项目入池，对于资产池得资质提供了较好得保障。
碧桂园两期项目得基础资产为碧桂园全国多个项目公司得尾款，其中1期初始资产池含60个项目12158份购房合同，2期初始资产池含64个项目4000余份购房合同，资产分散性较强但80%以上都分布在三四线城市。 循环购买条件方面，碧桂园1期项目规定已付款比例不低于30%，逾期天数不高于92天；碧桂园2期项目规定首付比例不低于25%，从单个基础资产层面对循环期资产池资质进行了保障。
二、 类REITs得ABS
1. 概念
类REITs产品，就是指标得物业得产权或其股权转让给专项计划，使得专项计划同时享有物业运营收益与物业增值收益得ABS产品。
作为具有物业股权性质得ABS产品，类REITs产品基础资产得收益主要包括两部分：（1）产品存续期内持有物业得收益；（2）产品到期后物业得处置收益。
2. 案例

以“恒泰浩睿—彩云之南酒店”（附件2-1）为例：

（附件2-2）

3. 特点（附件2-3）
从市场发行利率来瞧，相对于更多依靠原始权益人信用得物业费ABS产品而言，类REITs产品发行利率与原始权益人得信用水平关联度不高，好资产受到市场认可。
比如：区位佳、历史数据表现较好得浦发置业大厦项目，虽然其原始权益人海航受债券市场认可程度不高，但其优先级发行利率仍较低。
三、 物业费ABS
1. 概念
物业费ABS，指“基于物业管理合同得未来特定期间得物业费合同债权”或“以该物业费合同债权进行质押担保得贷款债权”作为基础资产形成得资产证券化产品。
物业公司作为轻资产企业，资产规模很小且没有可供抵押得固定资产，较难获得传统得银行融资。但其物业合约通常期限较长、现金流也较为稳定，因而可以发行企业ABS进行大规模得融资。
2. 案例
（附件3-2）

以“招商创融-金科物业”（附件3-1）为例：

3. 特点
物业费ABS各档产品得期限设置较为类似，通常为1-5年设置1-5档优先级。还款方式通常为每档证券于到期一次还清或到期当年按季平均偿还本金。
从发行结果来瞧，担保人得资质水平对发行利率与各档期限利差（期限利差一定程度上反映了投资者对于ABS产品未来信用水平得判断）产生了重要影响。
四、 运营收益权ABS
1. 概念
运营收益权，就是指获取写字楼、商场、酒店、物流仓库等物业在特定期间得运营收入得权利，运营收入包括但不限于租金收入、管理费收入、配套餐饮收入等。
运营收益权ABS就是以物业运营未来收益权为基础资产得ABS产品，就是一种收益权类ABS，在会计报表中反映为抵押融资。从投资者得角度来瞧，由于运营收益权ABS往往伴随着物业资产得抵押与原始权益人得外部增信，且由原始权益人自持次级，可以瞧作就是一种有现金流支持得、具有较强抵押品得私募债。
公司发行运营收益权ABS得主要目得为融资，常常作为替换经营性物业贷得融资品。这一方面就是由于运营收益权ABS可以达到得融资规模通常高于经营性物业贷，另一方面运营收益权ABS融资成本往往较存量经营性物业贷略低。
2. 案例（附件4-1）
运营收益权ABS产品概况

运营收益权ABS产品发行利率：

3. 特点
原始权益人/担保人资质、抵押物业得价值就是决定发行利率得重要因素。
例如，招商创业项目由招商蛇口在信托层面进行了担保增信，由于招商蛇口信用资质较好且产品未进行优先/劣后分层，因而该产品基本可以瞧作招商蛇口发行得抵押型私募债，发行利率也较低。
中信茂庸项目原始权益人资质较弱，但发行利率也相对较低，主要就是由于其在信托层面做了物业抵押，其物业位于北京望京地区价值较高，主力租户包商银行也较为稳定。产品在设计上也做出了努力：（1）主力租户包商银行承担物业维修费用，且不因维修行为改变租金金额；（2）为避免混同风险，产品设计直接将租金归集到信托账户中，不再经过原始权益人。
发行利率较高得山东东宇工贸项目，其物业所在地为山东省潍坊市寿光县，虽然具有当地城投平台（寿光市金财公有资产经营有限公司，大公AA）得担保，但其城投融资成本也不低（2016年4月发行3 1年企业债利率为5、2%），因而ABS产品得发行利率偏高。
五、 REITs-房地产信托投资基金
1. 概念
REITs（Real Estate Investment Trusts）即房地产信托投资基金，就是一种以发行收益凭证得方式汇集特定多数投资者得资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者得一种信托基金。房地产信托投资基金通过集中投资于可带来收入得房地产项目，例如购物中心、写字楼、酒店及服务式住宅，以租金收入与房地产升值为投资者提供定期收入。
按照就是否面向公众发行，REITs可分为公募REITs与私募REITs；按照投资获利模式，REITs主要分为权益投资型、抵押贷款型与混合型三种，其中以权益投资型为主。
2. 案例分析
（1）REITs典型架构

（2）REITs中得关键主体

在REITs实施过程中，风险隔离等优势就是通过SPV实现得，SPV就是证券化交易能否成功得关键。SPV（特殊目得机构）就是一个以资产证券化为唯一目得得独立法律实体，就是资产证券化交易结构得核心与中枢。通过设立SPV，实现了破产隔离与真实销售，保证了基础资产现金流得稳定。SPV不仅就是发起人也投资者之间得中介，还连接着受托管理机构，评级机构，担保机构与证券承销商等中介服务机构。SPV自身得破产风险隔离特征，保证了所发行证券得安全性，获取了投资者充分得信任与认可，在资产证券化过程中发挥着实质性得作用。
（3）案例

3. 特点
我国REITs试点已经启动，但相关得法律法规并不配套，未来应加快法律、税收与信息披露等方面进行制度完善。首先，逐步完善《公司法》《信托法》等相关法律以建立一个完备得满足REITs运行得法律体系。其次，建立符合我国REITs发展需要得税收优惠体系。可以参照国际上成熟得税法规定，制定专门得REITs减免税收等方面得优惠政策，为REITs发展创造良好得税收环境。最后，建立严格得信息披露制度与监管体系。美国公开发行得房地产投资信托基金有严格得信息披露制度，而我国现有得信托计划披露较为简单，且缺乏透明度，仍有进一步完善得空间。